美国不加息 全球通胀难以回头

光大银行资金部首席宏观分析师

盛宏清

全球市场依稀出现两大博弈集团：以美国为首的发达集团和以金砖国家为主的新兴经济体。前者玩得精疲力竭，大搞“滥发货币勾当”（俄罗斯总理普京语）；后者试图组建“去美元化”同盟。滥发货币、区域经济过热和“去美元化”都会使美元走弱，加剧国际商品价格上涨，推升全球通胀。

在2009年-2010年期间，新兴市场经济体开始逐步收紧货币之时，以美国为首的发达国家依旧大搞宽松货币政策，典型对比例证是，美国、欧洲的公共债务/GDP超过100%，日本公共债务/GDP超过200%，而新兴经济体公共债务/GDP基本上控制在50%-60%的水平。在事实上的美元本位体制下，以美国为首的宽松货币通过资本、贸易渠道既促进了新兴经济体的领先复苏，同时又推升新兴经济体的通胀和资产泡沫。随后，时空逐渐转换，2010年-2011年新兴经济体的快速增长拉动全球大宗商品价格急剧上升，发达国家也在承受输入型通胀，全球更为沸腾。而“去美元化”引致的美元弱势无异于对国际大宗产品价格火上浇油。

需要特别指出的是，目前美国仍在放任货币宽松，试图利用通胀拉动国内生产预期从而推动经济增长，其实这种做法最终会“搬起石头砸自己的脚”。因为当国际大宗商品价格上涨后对发达国家将产生供给型通胀，损伤国内的消费，而美国欧洲经济增长恰恰以消费拉动。根据我们对大宗商品影响区域经济的分析，石油等大宗商品价格每上升10%-15%，美国GDP增长在2个-3个季度后将减少0.3%-0.5%，欧元区将减少0.1%-0.3%。由此，FED试图利用宽松货币制造通胀从而制造经济增长动力的做法难以起到好的成效。美国和欧洲当务之急是利用制造业和投资形成新的生产能力，而这最重要的是需要低廉的原材料和资本流入，而非持续保持超低利率。

如何结束全球通胀加剧游戏，我们认为，新兴经济体应该继续加息，以美国为首的发达国家应该加息或继续加息，特别是美国不能含糊其辞。

首先，美国加息能够从国际资本渠道扭转国际资金大规模流入新兴市场的态势。一方面，减弱国际资本过分流入新兴经济体有利于从货币层面遏制新兴经济体高涨的通胀。另一方面，美国如果表露出加息态势，美元颓势将得以缓解，这将提高美元的吸引力。在当前，国际汇率市场以利差为王，套息交易强势回归，美元与非美货币利差扩大不利于吸引国际资金回流。通过最近半年的观察，国际资金净流入美国已经从上年第四季度的月均800亿美元下降至目前的月均300亿美元。而要恢复至正常经济增长，美国需要月均约1000亿美元的资金流入。根据历史经验，美国吸引资本流入最重要手段是强势美元和利率，如里根政府和克林顿政府时期。当前，美国也需要摆脱超低利率来扭转美元弱势，吸引更多的国际资本流入国内，而不是放任货币和国际价格，这无异于本末倒置。

其次，美国加息既能够进一步打开新兴经济体的加息空间，又能够削减有所扩大的负利率。为应对国际热钱大规模流入，新兴经济体纷纷加强资本管制，同时忍受通胀煎熬而放缓加息节奏。当前新兴经济体的高涨通胀主要是危机时代的高涨投资造成的总需求过热，从实体经济层面看，新兴经济体的利率水平远未达到治理通胀的要求。比如，今年3月份印度加息后，其基准利率水平是5.75%，但其通胀高达9%；韩国的负利率约为-1.5%；中国的负利率约为-2%；泰国的负利率约为-1%。而且，发达国家的通胀已跨越央行的目标线（2%），负利率状况也不乐观，澳大利亚和加拿大的负利率约为-1.5%；英国的负利率约为-3%；欧元区的负利率约为-1.3%；美国的负利率约为-2%。负利率对美国和新兴经济体的作用机制有天壤之别，对美国而言，负利率削减消费，延迟经济增长；对新兴经济体而言，负利率加剧投资，加剧通胀。现在是全球开始同步加息，摆脱各自困境的良机。

最后，美国加息能够打压大宗商品价格高涨预期。如果美国不加息，国际市场机构会认为新兴经济体不能完全控制货币的流动性，新兴经济体将持续保持过热状态，全球大宗商品过热需求不能从根本上冷却。从国际商品市场输入通胀的不仅仅是新兴经济体，而且有美国为首的发达集团。美国不应该忘记，80年代的里根政府时期，高涨的国际商品价格（如石油）侵蚀“发达三角”后，美国最终被迫使用“高利率、高美元”去应对。

当前，全球经济复苏正在步入正轨，比“大萧条”时期还要廉价的利率政策应该退出。鉴于美元事实上部分承担全球央行的职能，美国应该及时结束超低利率，新兴经济体应该继续适当加息，以结束全球通胀加剧游戏，保持全球资本合理流动，从而加强增长的稳定性。

来源：中国证券报