张茉楠：美国债务问题日趋严重

对于风险防范而言，有时不确定性比真正的危机更可怕。2011年全球最大的不确定性在美国，而美国最大的不确定性在于债务问题。

美国这些年繁荣是“史无前例的借贷来的繁荣”。美元作为储备货币可以为债务进行外部融资，使债务经济能够得到国际循环。进入21世纪以来，海外持有的美国债券规模和所占比重逐年增加，债券发行量占世界的32%，2003-2009年期间，美国外债率分别为62.3%、70.4%、75.0%、83.6%、95.4%、95.2%和95.9%，2009年与2003年相比提高了33.6个百分点，美国外债余额已到达13.6万亿美元，占全球外债余额的23.9%。

但实际上，美国的真实债务要远远超过这个数字。按照美国政府前总审计长、美国彼特·皮特森基金会总裁兼CEO大卫·沃尔克的估计，如果把美国政府对国民的社保欠账等所有隐性债务统统加在一起，那么2007年美国的实际债务总额就已经高达53万亿美元。而金融危机更将美国推向了不可逆转的债务增长通道。美国财政部去年12月21日公布的数据令人咋舌，由于政府债务以及社会福利开支增加，2010财政年度美国政府债务规模超过资产规模达到13.5万亿美元，高于2009财年的11.5万亿美元和2008财年的10.2万亿美元。

美国债务问题也远比欧洲严重得多，但美国一方面可以利用货币贬值稀释债务，而另一方面又可通过债务货币化，制造通胀而转嫁债务成本，使国家债务国际化。作为货币发行国，其可以通过增发货币以履行对外偿付义务或稀释对外债务负担，即通过储备货币贬值变相违约其外债偿付义务。仅2002～2006年间，美国对外债务消失额累计达3.58万亿美元。

如果把降低债务的“名义增长效应”分为“实际增长效应”和“通胀效应”两部分，历史经验数据显示，1946－2003年间，实际GDP增长平均每年令公债－GDP比率降低1.3个百分点，而通胀的作用为1.6个百分点，大于前者。换言之，在整个“名义增长效应”中，通胀的贡献度为56%。可见，利用美元霸权下的货币政策和汇率政策是美国一贯常用的赖账方式。

而今，美国再次重启量化宽松，试图通过债务货币化大幅削减债务，将美国国债的收益率保持在低水平，进而刺激经济增长。但这很可能事与愿违，借贷成本上升将吞噬所有刺激政策的努力。目前，QE2以及美国刚刚通过的延长减税期限的计划对美债形成打压，美国债券市场持续疲软，国债收益率大幅上升，甚至遭到自雷曼倒闭以来最大规模的抛售。

近日，10年期和30年期国债收益率利差已经收窄到105个基点，远低于11月初时的最高水平160个基点，长期利率正在抬头。根据笔者的计算，如果美国实际经济增速连续5年平均递增1%，将可以帮助推动美国政府财政收入共计增长4500亿美元，但如果同期利率每年上涨1%，美国政府应付利息将共计增长7000亿美元。而一旦形成高通胀预期，将会导致长期国债实际利率飙升，大幅增加债务负担。

美国债务偿还能力正被削弱。衡量一国的债务偿还能力，除了债务负担外，还有经济增长率和债务-收入比。由于美国房地产市场价值严重缩水、企业投资匮乏、家庭收入锐减以及失业率久居不下，美国经济增长乏力，未来几年很难有较高的增长。而奥巴马的大幅减税也极大影响了政府创收能力。

现在来看，好像唯有能够印制世界上最主要储备货币的“过度特权”，才能给美国以喘息的机会，但是这种特权正在受到其他国家越来越多的攻击，美元无序贬值对全球经济的严重伤害已经动摇了美元的信用基础，质疑美元和美债泡沫的声音不绝于耳。由于公众持有的美国国债很大一部分将在最近5年内到期，美国政府不得不再通过市场融资来偿付。如此的借债还债，将是对美元信用基础的动摇和对美元霸权的重大挑战。

而雪上加霜的是，近期华尔街分析师“百余城市恐将破产”的预测犹如重磅炸弹，让全球关注正在浮出水面的美国地方债务危机。近年来，美国地方政府税收收入缩水，各地方政府走上了疯狂发债的道路。金融危机后，不断上升的房屋止赎率、资产缩水、就业不振和债务去杠杆化使财政状况捉襟见肘，再加上脆弱的商业地产市场也大大拖累地方财政。今年第一季度美国银行业持有的商业地产抵押贷款违约率已达1992年以来的最高水平，这让依靠房产税的州政府债台高筑，入不敷出，财政频频告急。

目前美国50个州中的47个州政府和许多市政府都面临不同程度的财政危机，债台高筑的纽约州、伊利诺斯州、新泽西州和加利福尼亚州尤为严重。自2009年7月以来，已有207个市政债券发行机构违约，欠债总额达60亿美元。如果地方政府债券市场出现危机，就有可能引发美国国债市场螺旋式不良后果。因此，从财政负担、融资成本不断上升趋势以及地方债务亏空看，美国引爆债务危机恐怕只是时间问题。(作者为国家信息中心预测部副研究员)

来源：中国证券报