曹中铭：IPO终止审查企业为何呈井喷现象

中国证监会公布的数据显示，2017年全年，共有149家IPO排队企业终止审查。其中，有35家是去年12月20日监管部门要求保荐机构全面梳理在审项目的情形下新增的。而截至3月22日，2018年终止审查企业已达60家。仅仅三个多月时间，2018年IPO终止审查企业就达到60家，占去年全年的40.26%，无论是家数还是占比显然都不低，也说明今年IPO终止审查企业呈现出“井喷”现象。

   IPO终止审查企业呈“井喷”现象，笔者以为主要有两方面的原因。其一是自去年10月17日新一届发审委履职以来，由于奉行从严审核的理念，上会企业过会率呈大幅下降的态势。从严审核的“高压”下，许多拟IPO企业要么上会被否；要么寻找理由延迟上会时间，以等待时机；要么干脆主动撤回材料。而延迟上会及撤回材料的企业，基本上存在这样或那样的“瑕疵”。

   比如有拟IPO的矿业公司选择终止审查的原因，主要在于其采矿证短期内办不好，上会被否的概率大；有拟IPO的教育公司撤回材料的理由，主要在于教育类资产上市比较困难，企业自己主动撤回；还有的拟IPO企业撤回材料，主要是2017年实现的净利润没有达到预期。尽管撤回材料的理由五花八门，背后从严审核才是最主要的原因。

   其二，受借壳新规的影响。今年2月23日证监会发布《关于IPO被否企业作为标的资产参与上市公司重组交易的相关问题与解答》，规定“对于重组上市类交易(俗称借壳上市)，企业在IPO被否决后至少应运行3年才可筹划重组上市”。一旦拟IPO企业上会后被发审委否决，那么需要等待3年后才能筹划借壳上市。对于一家企业而言，3年的时间无疑太长。而且，期间还充满了太多的不确定性。

   有了这个规定，那些存在瑕疵但今后或存在借壳上市的拟IPO企业，与其遭遇上会被否的命运，不如把主动权掌握在自己手中。而且，相对于IPO的严格审核，虽然重组上市的标准与IPO“等同”，但通过重组上市，背后腾挪的空间要大得多，而且通过重组上市也比通过IPO上市要容易得多。因此，既然拟IPO企业存在瑕疵，既然上会被否的可能性较大，那还不如撤回材料，通过重组上市也是一条不错的途径。

   值得注意的是，借壳新规的缺陷也是非常明显的。上会被否存在3年的等待期，而不上会实施重组上市却不受时间上的限制，这对那些上会被否企业的重组上市是不公平的。监管部门出台借壳新规，或意在让部分资质不达标或存在瑕疵的企业知难而退(事实也正是如此)，以解决IPO堰塞湖问题，但却人为制造了新的不公平。毫无疑问，这是值得商榷的。

   2016年IPO过会率为90.6%，2017年因四季度的从严审核，IPO过会率只有78%。此前超高的IPO过会率，导致某些存在瑕疵的拟IPO企业产生浑水摸鱼的冲动，也有某些企业抱着侥幸心理闯关IPO。在审核从严的背景下，让众多企业露出了“狐狸的尾巴”，IPO终止审查企业出现“井喷”现象也是必然的。从这个意义上讲，IPO审核从严也有必要一直保持下去。