奥赛康“临停”打了谁的脸

细节决定成败。宏大篇章的新股发行制度改革，却在老股转让这个环节上栽了一个跟头。

这件事情再度提醒监管部门需考虑中国证券市场的特殊性：即使是出于善意的改革政策，在尚未形成必要的市场约束机制背景下，也可能引发令人意想不到的状况。

1月9日，拟在创业板上市的企业奥赛康发布了发行公告，这家公司的发行价格高达72.99元/股，对应2012年摊薄后市盈率达到了67倍，成为目前已经公布发行价格新股中发行价格最高、发行市盈率最高的一只新股。不仅如此，让众多投资者错愕的是，奥赛康此次发行股份数量为5546.60万股，其中新股数量仅为1186.25万股，募集资金7.9亿元，控股股东南京奥赛康转让老股数量则高达4360.35万股。这意味着，控股股东将能够直接避开减持期限限制，直接套现高达31.83亿元。

奥赛康及其保荐人中金公司立刻陷入了一场舆论风暴，并被迫在1月10日凌晨宣告暂缓本次发行。问题在于，这宗看似荒谬的IPO，到底是谁犯了错误？

老股转让政策有错吗？按照监管部门原意，推出老股转让措施主要是为了增加新上市公司可流通股数量，缓解单只股票上市时可交易份额偏少的状况，对买方报高价形成约束，进一步促进买卖双方充分博弈，促进新股合理定价并缓解“超募”问题。这种发行方式，在全世界已经被普遍采用。

发行人有错吗？奥赛康的发行上市经过了监管部门的批准，其发行价格是在市场化的询价基础上产生的。其具体实施的老股转让政策，也满足《首次公开发行股票时公司股东公开发售股份暂行规定》的相关要求，并且进行了相应的信息披露。

中介机构中金公司有错吗？在本次定价过程中，中金公司只剔除了12.23%的高报价部分，对比其他新股而言较为含蓄，这也是发行价格高企的主要原因之一。但是，如果不存在操纵等违规行为的话，这种行为最多只能定性为“吃相难看”。无论是中金公司还是发行人甚至是参与配售的机构，其行为都是出于在现有的规则框架内自身利益最大化的考虑，虽然让投资者难以接受，但并不违法。

实际上，在笔者看来，奥赛康的荒谬IPO出现的主要原因，是在IPO暂停时间较长的情况下，机构投资者和散户投资者都对打新股热情高涨，认购倍数居高不下，并未能实现对于发行人发行定价的有效约束。与此同时，在老股转让政策的具体实施的细节中，监管部门由于未能充分预期到IPO重启后的打新热情，以及老股转让政策可能产生套利机会，亦未对老股转让比例等作出明确规定。

改革很少能够一帆风顺，新股发行制度改革也是如此。奥赛康事件，给刚刚启程的IPO注册制改革蒙上了一层阴影，但未尝不是一次警醒和教训：监管部门推出的改革措施应当具有充分的政策前瞻性，并具备修正方向偏差的政策储备。