亚洲金融危机卷土重来？

进入2013年之后，不少新兴经济体国家相继陷入金融动荡，这种动荡最近愈演愈烈：股市价格下跌，主权债务利差扩大，国内债券收益率上升，货币贬值，GDP增长下滑。越来越多的人担心新兴经济体是否会重蹈1997年至1998年期间亚洲金融危机覆辙。

不少新兴经济体目前所面临的问题确实与亚洲金融危机时有一些相似之处。

首先，与亚洲金融危机时一样，目前新兴经济体面临的金融动荡的“罪魁祸首”，也是国际资本大幅度的顺周期性波动。

数据表明，流入新兴经济体的国际资本在2008年全球金融危机爆发时骤减了一半，从2007年的1.2万多亿美元下降为6000多亿美元。之后，流入新兴经济体的国际资本在2010年至2012年期间迅速复苏。至2012年底，虽然流入新兴经济体的外资总量仍然略低于2007年峰值，但其中的组合投资流量较2007年已超出50%，非银行信贷资金比2007年高出近一倍。流入亚洲和拉丁美洲的外资都已超过2007年的水平。

主要发达国家采取的极度宽松货币政策，包括量化宽松为2010年至2012年期间流入新兴经济体的国际资本提供了源泉。同时，新兴经济体与发达国家在GDP增长率方面的明显差别，以及两者之间的收益率差都是驱使国际资本的动力。

然而，自2012年底开始，全球国际资本的潮汐发生了改变。尽管大多数发达国家GDP增长仍然疲弱，但其系统性金融风险明显降低。同时，经过一段时间的调整，发达国家的资产价格，如股票和美国的房地产，变得更具吸引力。另一方面，一些新兴经济体增长开始下滑。例如，巴西的经济增长从2010年的7.5%下降到2012年1%以下，印度从9.5%降到5%，中国从10.3%降到7.7%。

因此，热钱开始从新兴市场向发达国家转移，或称为流入新兴经济体国际资本的逆转。这种逆转在2013年5月加速，因为当时美联储表示在年底前将逐渐减少其每月量化宽松的资产购买量。

从流入新兴市场国际资本逆转的时机来看，这次与亚洲金融危机时略有不同。当时，美联储在1994年开始收紧银根，而直到两年后的1996年，国际资本才发生逆转。目前，国际投资者们似乎变得更具前瞻性，美联储仅仅宣布可能会减少资产购买量，而真正收紧银根要到2015年至2016年，但国际资本已开始逆转。

从一些新兴经济体存在的脆弱性角度来分析，也可以找到与亚洲金融危机发生时的某些相似之处。与亚洲金融危机发生之前一些国家面临的情景类似，最近几年，巴西、印度、印尼、南非和土耳其等新兴经济体的对外收支经常账户不断恶化，依靠短期外资来支撑经常账户赤字。此外，一些新兴经济体还经历了不断扩大的财政赤字、高企的通货膨胀和企业债务上升。在这种情况下，当外资开始逆转，这些国家的货币大幅贬值。

当然，新兴经济体已不像上世纪90年代那么脆弱。例如，亚洲金融危机爆发之前，一些东盟成员国的外债占GDP比例已超过100%。而目前遭遇金融动荡的新兴经济体，这一比例在20%至40%之间。此外，虽然目前土耳其短期外债与外汇储备的比例似乎过高，但其他新兴经济体持有外汇储备明显高于上世纪90年代发生危机的那些国家。