PMI指标作用减弱

汇丰制造业PMI创11个月新低，其中新订单继续回落、去库存加快拖累7月汇丰制造业PMI初值从6月的48.2放缓至47.7。更令人担忧的是，就业指数创2009年3月以来的新低，显示制造业放缓已令企业招工意愿降低。作为经济的先行指标，PMI的大幅走低理论上应加深投资者对中国经济“硬着陆”的担忧，但是从债市的反应来看，丝毫未见这种迹象。

我们关注到，债市现券收益率昨日出现明显上行，加重投资者对后市看空压力。业内人士表示，近来资金面持续收紧，加上三季度本来就是债券淡季，加重了一、二级市场难逃脆弱市况。从近期新债发行情况来看，大型银行配置需求有所减弱，博边际心态推高新债收益率传至二级市场。财政部昨日续发行的300亿元五年期固息国债，中标利率明显高于此前市场预期，交易人士惊呼再不会相信理性预测。

除黄金之外，固定收益产品是规避系统性风险的天然港湾，那么为什么汇丰PMI低于预期，债市反而偏空呢？我们是这样解读的，市场情绪偏空主因流动性趋紧，进入7月后资金面未能完全放松，同时央行也停止公开市场渠道救济，所以投资者对未来资金面预期谨慎。此外，市场对PMI数据的真实性及代表性表示怀疑，同时对经济继续下行早有预期，这在很大程度上削弱数据本身的冲击力。从历史的走势来看，PMI数据似乎并未领先于宏观经济形势，反倒成为一个落后指标，因此不少经济学家建议判断经济形势，还是要更多地看发电量、运输量等行业数据。

虽然年初制定了年均7.5%增长目标，但二季度GDP增速已接近下限，所以市场预计很快会有刺激政策出台。但是我们也听到有关经济增长下限的其他说法，7%或者更低的都有，主流说法是7%。如果把7%作为今年增长底线，这意味着经济仍有下行空间，刺激政策可能没有那么快出台。基本面继续恶化对固定收益投资品可能利好，那么届时债市或将回暖，我们预计这一迹象可能在三季度后期或四季度初出现。