后钱荒时代：监管与创新继续博弈

25日晚，央行发布《合理调节流动性维护货币市场稳定》一文称：“下一阶段，人民银行(行情专区)将……适时调节银行体系流动性，平抑短期异常波动，稳定市场预期，保持货币市场稳定。”我们认为，这反映了当前的“钱荒”阶段有望尽快结束。但此次以惩戒影子银行为目的的“钱荒”结束之后，曾经沧海难为水，后“钱荒”时代将有三大趋势明显区别于上一阶段。

趋势一：影子银行的强化治理与再创新。过去两年迅速形成规模的信托受益权类买入返售和票据类买入返售，在此次“钱荒”中严重受挫，未来以同业负债为资金来源的影子银行形式将不再流行。银监会很可能在央行推动下进一步治理信托受益权类买入返售等当前业务。我们预计银行创新虽然受挫，但仍然会继续谋求通过资产证券化来实现监管套利。监管与创新的博弈仍将继续。

趋势二：地方政府融资口全面收紧。“钱荒”惩戒影子银行意在收紧地方政府融资渠道，从而再度强化对地方政府盲目扩张倾向的约束，我们认为这是中央政府重塑地方政府治理结构这一过程的重要组成部分。地方政府融资收紧后，投资增速将有向下的压力，这在长期内符合经济效率，但在短期内会造成流动性收缩和经济增速下行，这有助于维持银行的高息差，但会进一步加大贷款质量的压力。

趋势三：银行业流动性风险管理重要性显著上升。例如同业业务利用期限错配扩大利差收益的“双回购”策略，今后将受到重大限制，票据业务这类资金“空转”的模式也会受到压缩。今后流动性风险评估在银行评估中的重要性将明显上升。主动负债的局限性在此次“钱荒”中窘态尽显，银行将重新拥抱“存款立行”。预计未来拥有稳定存款来源的银行将更受到市场青睐。

股票二级市场上，当前银行估值再度接近历史低点。我们认为银行股短期内会跟随大盘上涨，其中前期跌幅较大的个股可能有跑赢行业的表现。不过我们仍然担忧两点，一是影子银行治理风险；二是中报的贷款质量差于预期可能构成压力。若短期银行股有较明显反弹，我们建议借机控制仓位，以规避中报风险。