美联储缩减QE对亚洲影响几何？

据上海证券报报道，野村国际上周发布报告指出，美联储很可能从9月底开始减少量化宽松政策(QE)下的资产购买规模，该行初步判断，亚洲可能会受到负面冲击，特别是新加坡、印度和印尼等经济体。从股票市场而言，野村认为，“无序”的宽松政策退出会冲击到亚洲新兴市场，但中国等“内部因素驱动或结构性因素更强”的市场表现出更强的免疫力。

9月底前缩减QE概率为50%

继美联储主席伯南克上月22日的讲话后，野村美国经济研究团队调整了对货币政策的预期，将美联储开始逐渐减少QE的时间预期从2013年底提前到9月底。野村美国团队并没有改变对美国经济前景的观点，但是认为主要变化的是美联储的政策指导。伯南克的言论以及美联储的会议纪要均表明，何时减少量化宽松政策规模的问题目前正被提上联邦公开市场委员会的日程。虽然减少量化宽松政策规模的时间点在很大程度上取决于美国经济数据的表现，但是野村预计，美联储在9月底降低资产购买速度的概率有50%。

总体上，美联储收回前所未有的非常规货币宽松政策会造成怎样的影响，仍存在极大的不确定性。

野村的经济学家和分析师指出，有理由认为，美国取消QE不会对市场造成很大的冲击，因为缩减QE可能是由于美国这一全球最大经济体出现持续复苏的前兆。从全球来看，日本(可能也包括欧洲)扩大量化宽松政策的规模，有望抵消美国收回宽松政策带来的影响。

但野村也表示，有理由担心美国取消QE可能会引发全球金融市场(包括亚洲新兴市场)的震荡。IMF在最近的一份研究报告已提出风险预警，表示利率波动和长期利率的过度调整，可能难以控制并会破坏美国的经济复苏。IMF援引多项研究论述了美联储购买债券的影响，长期债券收益率每下降100个基点，将使美国GDP增长率平均提高2个百分点。但如果美联储减少购债规模，结果也是显而易见的。其次，金融危机后流入新兴市场的资本绝大多数是债务类的债券和银行(行情专区)资本，一有风吹草动这些资本更容易撤离，而且此前这类资本也一直与信贷增长和金融动荡密切相关。此外，地区分布格局发生了变化，因为目前越来越多的资金流入亚洲和拉丁美洲，而危机之前则主要流向东欧。

另外，野村认为，大量资本流入亚洲新兴市场，加上实际政策利率长期偏低，这已导致亚洲新兴经济体的经济基本面持续恶化。绝大多数国家的经常账户盈余已大幅收窄，印度和印尼目前已有不小的经常项目赤字。整个地区的房地产(行情专区)市场存在泡沫，同时债务快速上升。据野村估算，基于广义的国内私营部门债务指标及其占GDP的比例，自金融危机以来，在新加坡、马来西亚、韩国、中国和泰国至少提高了30个百分点，这样的债务累积速度快于金融危机发生前四年其他国家的债务累积速度。

最近几个季度亚洲以外币计价的对外借款规模也出现增长，一旦亚洲货币大幅贬值，会增加货币错配的风险。因此，亚洲存在错误定价的风险。量化宽松政策希望达到的效果是推动全球投资者投资高风险型资产，因此，收回宽松政策可能会使全球投资者在估价时重新重视风险因素。

野村指出，如果减少量化宽松政策规模造成金融市场动荡，可能带来恶性循环。资本外逃、货币贬值、股价下跌和信贷息差扩大，都会削弱资产负债表、收紧信贷条件并减少金融财富。这又转而对亚洲经济增长和基本面造成伤害，从而进一步抑制资产价格。不过随着时间的推移，有可能出现一些抵消性因素，如大宗商品价格走低和新的应对政策，包括降低宏观审慎资本缓冲和扩张性的财政政策。

总体上，野村表示，如果美国收回量化宽松政策导致市场动荡，预计其对亚洲经济体和市场的影响有强有弱。

具体来说，中国香港和新加坡市场很容易受冲击，因为港币、新元都与美元密切相关，印度和印尼也会受到负面影响。而最不易受到打击的是中国和菲律宾，中国经济已转向内需驱动型，且拥有对外债权，而菲律宾则有强劲的经济基本面。

历史表明亚洲股市或受影响

就股市而言，野村指出，金融危机后，美国实施了超宽松的货币政策，这对亚洲股票市场产生了积极影响，表现在几方面：一是亚洲央行实施了更加宽松的货币政策，国内流动性超出了经济基本面所需的水平；二是“低机会成本”增加了外部流动性，引发了跨境资金流入；三是QE对美国经济增长的支持提升了亚洲经济体的出口需求。

在理想的情况下，量化宽松政策的收回会伴随着美国和全球经济增长的复苏，同时固定收益利率有序上升而且市场预期经济加速且通胀重现。在这种情况下，收回量化宽松政策不一定会自动对亚洲股票市场产生不利影响，因为这些“人为”的支持将会随着资产间资金流动(即从债券流向股票)和企业盈利能力增强而降低。

但野村的分析师注意到，以往的紧缩周期显示了一个有趣的现象：无序收回宽松政策会导致收益利率上升，进而损害美国经济增长，并再次引发全球避险情绪，而对周期较敏感而且相对风险较高的亚洲市场也无法幸免。

比如，1994和1999年美国的紧缩政策，中止甚至逆转了亚洲市场的强劲表现。事实上，美联储从1994年开始启动的紧缩周期，正是引发1997至1998年亚洲金融危机的原因之一。虽然2010年第三季度第一轮量化宽松政策的结束并未阻碍亚洲股票市场的涨势，但是在2011年6月第二轮量化宽松政策结束前后，亚洲地区股票市场走势均落后于MSCI全球基准指数。

野村表示，就亚洲各股市而言，在过去2至3年吸引的跨境资本流入规模越大(特别是相对于本地市值而言)，资本外流导致的影响也就越大。同样，对外部盈余较少且出口敞口较大的经济体而言，其股票市场更容易受到因对外盈余恶化而导致的信心冲击，比如印度、印尼、新加坡、马来西亚和泰国等。

另一方面，在外部资本流出的情况下，经济体的财务杠杆越高，其股票市场越容易受到流动性紧缩的影响，如新加坡、马来西亚、韩国和泰国。

从易受冲击程度的分析中，野村指出，可以看出内部因素驱动或结构性因素更强的市场更能够抵御外部冲击，包括中国、菲律宾等，而更脆弱的经济体是新加坡、印度和印尼，以及中国香港等。野村注意到，在第二轮量化宽松政策结束后对亚洲市场表现和MSCI全球指数作比较时，四个新兴东盟国家走势突出；不过在美联储1999年实施紧缩政策后亚洲市场表现疲软时，新兴东盟国家表现弱于其他亚洲经济体。