欧洲央行领衔新一轮降息效果不彰

5月初，欧洲央行举行货币政策会议后决定，将欧元区主导利率下调25个基点至0.5%的历史新低，同时将隔夜贷款利率降低50个基点至1.00%，维持隔夜存款利率0不变。这是欧洲央行10个月以来首次降息，以刺激欧元区经济增长。随后几天，印度、澳大利亚、波兰、韩国以及越南等国家央行也宣布降息，全球央行掀起新一轮降息潮。不过，笔者认为，新一轮全球央行降息对刺激经济成效可谓“雷声大雨点小”，而用竞争性货币贬值刺激经济更是弄巧成拙。

全球央行降息唯欧洲央行马首是瞻

无论是近期令人失望的经济数据，还是低于预期的通胀率，都让欧洲央行找到了降息的完美理由。就经济运行情况而言，近期欧元区一连串经济数据堪忧：5月2日公布的4月欧元区17国Markit制造业指数由3月的46.8降至46.7，连续第21个月萎缩。再加上此前欧元区综合PMI指数不佳以及德国IFO商业景气指数下滑，让欧洲央行担忧经济疲软之势正持续“侵入”德国等欧元区核心成员国。另外，欧元区的需求仍然萎靡不振。欧元区4月零售业PMI回升至44.2，较上月高0.5点，但已连续18个月低于50。与此同时，欧元区3月失业率12.1%，创下了欧元区建立以来的历史新高。更重要的是，欧元汇率与6至9个月之前相比已经大幅上升，从贸易加权汇率来看，欧元比去年11月中旬时升值约4%，比去年8月时升值幅度达6.5%，让欧元区出口进一步受挫。另外，比预期更低的4月通胀数据则为欧洲央行降息提供了充分空间。日前，欧洲统计局公布的欧元区4月通胀率仅为1.2%，低于3月的1.7%，为2010年2月以来的最低点。欧洲央行的通胀目标为2%，今年2月以来通胀率始终未超过2%。还有，欧洲央行月报调查结果显示，经济学家调降了2013-2014年欧元区经济增长预期。对今年的预测由零增长调降为下滑0.4%，将明年经济增长由1.1%调降为1%。此外，经济学家还调高了对欧元区今后三年失业率的预估。今年失业率将达12.3%，此前的预期值为12.1%，2014年由11.9%调高至12.2%，2015年由11.2%调高至11.6%。

新一轮降息战手法相同但目标有别

不过，与以往相比，新一轮降息的货币战，手法相同，但目标却有差异。近两年，欧美日在激烈的货币战中，以较劲量化宽松货币政策为主要特征。尤其是去年年底以来，量化宽松货币政策甚至转变为更加激进的宽松货币政策。在美国，QE3刚推出3个月，在扭转操作即将到期、“财政悬崖”即将来临之际，美联储在去年12月12日又坚决地推出了QE4，希望能够借此将失业率压低到6.5%。在欧盟，欧洲央行已于去年9月上旬启动直接货币交易，在欧元区二级市场无限制购买1-3年期主权债，通过OMT，希望使欧洲央行有能力应对政府债券市场的严重扭曲，保证货币政策的单一性以及货币政策立场能正确地传导至这个地区全部的实体经济。在日本，QE政策原本就是日本央行的一种发明和创造。去年12月底，自民党的安倍晋三竞选获胜之后，日本央行的立场也随即发生了根本变化。今年4月4日，日本央行激进宽松货币政策集中爆发，承诺日本央行将实施开放式资产购买，并表示货币基础在2014年底前将几乎翻倍至2.9万亿美元。这是激进宽松货币政策的突出表现，而且史无先例。不过，从实际运行效果看，各国都没有从量化宽松货币政策中占到多少便宜。所以，与以往相比，新一轮的货币战就以降息为主要特征，而欧洲央行最终还是抢得了先机。因为，从现实情况看，欧洲央行降息25个基点，能够减少提前偿还长期再融资操作资金的动机.在过去几周内，三年期LTRO偿还已经加速，放缓偿款能够确保额外流动性更长时间留在市场上，对未来货币市场利率的抑制效果也会更久。然而，对于新兴市场经济体而言，迫于欧美日等发达国家大举量化宽松以及降息带来的“热钱”涌入和本币升值压力，更多的新兴经济体不得不跟风降息或是采取汇市干预措施。世界银行(行情专区)对全球新兴市场资金流入的分析报告显示，今年前四个月，新兴市场的资金流入量较上年同期激增42%，达到640亿美元。为此，在韩国、澳大利亚和越南等国，最近的降息明显带有打压本币的考虑。不过，新兴市场还特别重视未来宽松政策退出时资本大举出逃可能带来的风险。

金融政策须集中体现支持实体经济

由上可见，各个国家为打货币战而降息是徒劳的，最好的战略是充分发挥金融政策支持实体经济发展方面的优势。要知道，实体经济稳，整个经济和金融才能稳。因此，欧洲银行除了降息措施之外，还应尽快修复货

币政策传导机制，在今年接下来的时间彻底改变银行持续信贷紧缩局面。同时，欧洲银行业应加快业务转型，强力回归传统业务，通过金融创新实施综合经营，保持强大的金融市场业务能力和全能化服务架构，以此加大对欧洲实体经济的支持力度。就美国而言，美联储须顺势而为，尽快推出更多的刺激房地产(行情专区)消费等金融政策，支持提振美国消费者信心。还要支持重振美国制造业，设立全美制造业创新网络，加强高等工科类院校和制造企业之间的产学研有机结合，提振美国经济。再看日本，日本经济要想重振并实现稳定增长，不能仅靠竞争性日元贬值来刺激经济，因为那样会招致贸易伙伴国的强烈反制，从而使其在经济重振道路上很难前行。日本需要重建需求，并寻找新的扩大内需的增长点，坚持走“产业投资立国”的破坏性创新道路，即动用大规模财政来吸引民间投资，在民间投资活动的带动下实现经济持续增长。还要考虑通过财团金融支持发挥财团机制的企业优势，克服该机制的“组团式衰落”，从而摆脱当下的“日本式困境”。更要以综合性的财团作为依托，在全球建立自己的网络，从而担负起日本对外贸易、海外投资的重担。而今年，新兴经济体经济中速增长将成为必然，按购买力平价计算的增长率为6.2%的可能性较大。而调整结构、提高经济增长质量以及防范资产泡沫应成为新兴经济体的主要任务。对此，新兴经济体央行应给与积极的金融政策支持。

中国央行近期以加强流动性管理为主

实际上，当下各国央行包括降息在内的常规性货币政策在推动全球经济增长方面的作用似乎愈来愈弱，全球经济增长亟需新动力。那么，新一轮全球经济增长的新动力，从项目领域看，主要是集中在结构性改革和技术创新两个方面。结构性改革就是在基础性改革的前提下，针对新旧两种经济体制所存在的结构性矛盾，加快培育发展新体制因素，并逐渐形成新体制的合理结构，以适应新经济形势的需要，这是解决改革深层次矛盾和问题的必然选择。结构性改革的目标就是消除扭曲、恢复结构平衡，避免由于扭曲和不公导致的经济与社会危机。而技术创新是改进现有或创造新的产品、生产过程或服务方式。重大的技术创新会导致社会经济系统的根本性转变。而未来的技术创新主要体现在高科技、医疗、生态农业和新能源等战略领域。当然，各国的创新意愿与财力保证也同等重要。就全球地域看，新兴经济体是新一轮全球经济增长主要推动力。只要新兴经济体针对结构性问题、贸易摩擦、物流合作、物价上涨、应对能源危机等问题加强协调与合作，共同商讨全局性、战略性问题，就一定能起到拉动全球经济增长的作用。为此，全球央行降息行为，仅靠自身“单刀出击”而逞“匹夫之勇”的时代已经落伍，应当加强与其财政、贸易、产业、科技、环保等管理当局的政策形成合力，同时，货币调控与金融监管应超越国家利益，唯有依靠国际合作机制才有可能实现较理想的全球经济治理，从而在引导今年接下来的时间全球经济增长方面起到应有的作用。

就中国而言，今年以来，继续实行稳健货币政策，并未在降息方面显露任何动作迹象。在出口疲软、房地产严控的背景下，降息虽然可以在一定程度上提振经济，但其副作用亦很明显，即增加信贷风险和资产价格上涨。而且，中国当前所面临的本币升值和热钱涌入压力甚至大于其他大型经济体。最近，人民币对美元持续大幅升值，并于5月9日突破“6.20”关口。今年以来，人民币对美元已累计升值1.4%，速度和幅度为2005年汇改以来所罕见。再据央行10日公布的4月份金融统计数据显示，截至4月末广义货币同比增长16.1%，为两年来的峰值，这意味着市场流动性充裕，而流动性充足环境下，流动性管理以及通胀预期管理压力都在增大。那么，加强流动性管理也就成为当下央行货币政策调控的主要内容。而且，深入研究和把握影响银行体系流动性的因素、变化规律及流动性与人民币汇率波动之间的关系，对于改进货币政策日常的操作水平，加强央行流动性管理，提高货币政策的科学性、前瞻性和有效性具有十分重要的现实意义。

实际上，对于流动性管理，央行在一季度货币政策报告中明确指出，综合运用数量、价格等多种货币政策工具组合，健全宏观审慎政策框架，把好流动性总闸门，引导货币信贷及社会融资规模平稳适度增长。继续根据国际收支和流动性供需形势，合理运用公开市场操作、存款准备金率、再贷款、再贴现及其他创新流动性管理工具组合，保持银行体系流动性合理适度，引导市场利率平稳运行。除此之外，还要稳步推进利率市场化改革和人民币汇率形成机制改革，提出人民币资本项目可兑换的操作方案。可以说，这些流动性管理措施，能够充分体现提高货币政策的科学性、前瞻性和有效性的要求，也是一部中国版货币政策调整和创新以应对流动性变化的实战范例。