4月出口高增长背后隐含热钱流入身影

近日，海关总署公布的数字显示，4月我国出口同比增速延续了两位数的“数字繁荣”，但是交通银行金融研究中心认为，在“数字繁荣”的背后，存在三个明显的悖论，应该在很大程度上隐含了部分热钱流入的身影。

首先，4月对香港出口数字虚增存在两个明显的悖论。第一，4月对香港出口/全部出口占比依然高达21.1%，这一比值远超历史平均的15%-17%，在美日欧等海外发达经济体终端需求弱复苏的大背景下，对香港的转口需求短期内不可能如此大幅度的增长。短期内对港高出口占比与发达经济终端消费需求弱复苏事实不符。

第二，4月中国对港出口同比增速“腰斩一半”与4月当月中国整体对外14.7%的高增长，以及与4月份中国对美、日、欧出口回暖的事实不符。从统计数据看，4月份中国对香港出口同比增速也由3月份的92.9%跌落至4月份的57.08%，而同期中国整体出口却由3月份的10%进一步攀升至14.7%，从历史数据看，这与以往中国出口状况明显不符；同时，3月份对美国-6.5%、对日本-10%、对欧盟-14.02%的负增长，4月份中国对发达市场的出口跌幅也已经开始明显收窄，4月源自欧美终端市场的趋好态势与对港出口增速“腰斩一半”不符。

其次，中国整体的出口持续高增与实际有效汇率升值存在悖论。第三，从理论上讲，在我国既有的资源要素禀赋下，即仍然是劳动力成本相对占优的情况下，短期内人民币实际有效汇率的持续升值，可能会在一定程度上挤压微观出口企业的利润空间，不利于出口的持续激增，因而理论上会看到“币值劲升、出口下滑”的格局。但事实上，从PMI新出口订单持续数月的下滑走势看，虽然当前人民币持续的升值可能在一定程度上打压了出口企业前景预期，不利于出口的持续增长。然而，从国家外管局与海关总署公布的数据看，我们却发现“出口同比多增与人民币币值劲升”并存。

交行认为，悖论背后，究其原因，在4月市场普遍预期欧央行、澳大利亚央行等海外发达经济体调降基准利率的背景下，受“中、外利差倒挂”预期的驱使，又开始出现海外资本借道经常项目账户流入国内；而近期人民币实际有效汇率的持续单边升值，也在一定程度上强化了市场上普遍存在的“热钱借道流入-人民币升值-热钱借道流入”这一适应性预期。