欧央行无限量购债计划暗藏三大新风险

欧洲议息会议上，欧洲央行行长德拉吉宣布将启动“货币直接交易”，针对欧元区二级国债市场进行无限量冲销式的国债购买，购买对象主要为到期期限在3年以下的国债。这也就是此前被泄露的所谓“无限量冲销式购债计划(OMT)”。

面对重债国越来越高的债务负担，二级市场融资几近瘫痪的困境，欧洲央行“无限量冲销式购债计划”肯定会压低短期国债收益率曲线，降低债务成本，起到短期内稳定市场的积极作用。受此利好消息刺激，投资者恐慌情绪消散，全球股市大涨，欧洲股市创六个月以来的新高，意大利和西班牙的国债收益率也出现大幅下跌。

然而，购债计划不可避免地也会引发三大新风险：一是加剧欧元集团和欧洲金融体系的分裂，进一步分化欧洲央行和德国央行，使德国与其他国家在救助欧债危机立场上的矛盾分歧加深；二是将私人资产负债表债务和国家资产负债表债务转嫁至欧洲央行资产负债表中，有恶化欧洲央行自身资产负债表的风险；三是会产生道德风险。一旦重债国国债券收益率出现大幅上升情况，欧洲央行就可能进入二级市场购买债券，这会大大削减重债国实施改革的意愿和动力。

最大的风险来自内部矛盾分歧的激化。德拉吉“美式”行事作风，正在让欧洲央行效仿美国救助金融危机的做法，包括改变几十年来欧洲央行不能在二级市场直接购买主权债券的铁律，再加上高盛的经历让德拉吉深谙金融市场杠杆操作之道，但大规模放水的做法让欧洲央行与一贯坚持的“独立性”立场越来越远。

对于欧洲央行债券购买计划，欧盟内部争议较大，不仅成员国之间，欧洲央行与德国央行之间也充满分歧。一方面，德国等北部国家以其违反欧盟法规为由表示反对，但法国、西班牙和意大利等南部国家强烈敦促欧洲央行尽快采取这一干预举措。另一方面，作为购债计划坚定反对者的德国央行行长魏斯曼甚至以辞职相威胁。尽管为了安抚德国方面的不满，德拉吉表示，所有购债行动将通过吸收银行相同规模的存款来进行“冲销”以避免通胀风险。但问题的核心并不在这里，欧洲央行与德国央行的矛盾实际上凸显的是欧洲货币政策主导权之争，欧洲央行无所顾忌的行动意味着德国欧洲货币政策主导权的削弱，德国不会轻易放弃主导权，未来在解决欧债危机上利益与成本的分摊变得更加困难。

第二大风险是欧洲央行自身资产负债表也可能进一步恶化。当前，在财政受限的情况下，政府把“球”踢给央行，欧洲央行也试图通过扩张自身资产负债表来化解危机，走上了模糊货币政策与财政政策边界的道路。数据显示，两轮LTRO(长期再融资操作)后，欧洲中央银行的资产负债表总规模已经急剧扩张到3.2万亿欧元，甚至超过美联储的规模。此次欧洲购债计划欲调整抵押品范围、降低抵押品要求，承诺对政府发行或担保的债务工具的抵押品资质暂不设定最低信用等级门槛，大量的坏账风险会沉淀于央行资产负债表中，风险过度集中，难以分散。

此外，欧洲央行推出OMT计划的冒险举动还会触发“道德风险”。当前，意大利的经济和债务形势越来越严峻，处境十分艰难。作为全球第八大经济体、欧洲第三大经济体，意大利已经连续四个季度出现经济衰退，而鉴于目前采取的紧缩措施，意大利经济在2012年和2013年很可能均无法实现增长，然而债务规模和债务负担在继续攀升。当前意大利债务总额高达1.9万亿欧元。意大利债券市场是继美国和日本之后的世界第三大债券市场，其债券市场引起的危机必将影响全局。根据彭博社数据，截至2011年底，意大利未清偿债务本金总规模为1.58万亿欧元，未清偿本息总规模为2.18万亿欧元。意大利债务问题正成为欧债危机演进的决定性力量，今年意大利有巨额债务到期，“大而不能倒”的系统性风险让德拉吉变得更加大胆。

未来可以预期的是，一旦出现意大利、西班牙等国债券收益率大幅上升的情况，欧洲央行就可能进入二级市场购买债券，这会大大削减重债国实施改革的意愿和动力，从本质来看就是“饮鸩止渴”和“危机延迟战略”。事实上，欧债危机矛盾的源头在于欧洲货币制度与财政制度的不匹配以及内部经济发展的长期失衡，根本解决之道在于如何变欧元区“固定汇率制”为“浮动汇率制”，对增长失衡进行对称性调整。欧洲央行大胆而冒险的行动，很难说能够让欧债危机迎来转折点，反而会让问题变得更为复杂。