张茉楠：欧债危机步入全面升级的“下半场”

就在人们以为欧洲经济最坏的时期已经过去之时，欧洲债务危机再次以迅雷不及掩耳之势袭来，欧债危机正在步入全面升级的“下半场”。欧债危机全面升级的有三大标志：一是希腊退出欧元区倒计时；二是西班牙将转向全面救助；三是欧洲面临新一轮降级潮。

我们先来看希腊的状况。当下“三驾马车”在希腊进行全面考察，结果很可能是“凶多吉少”。正如希腊总理萨马拉斯感慨的那样，希腊似乎处于类似美国在上世纪30年代经历的“大萧条”境况。旷日持久的经济衰退，加之持续飙升的借贷成本，使得像希腊这样的重债国，要达成欧盟统一设定的财政和改革目标越发困难，2012年，希腊经济衰退程度仍将超过7%。更重要的是，在核心国与边缘国、债务国与债权国长达两年半的博弈与角力中，人们已经越来越失去耐性。尤其是在欧洲经济普遍衰退的情况下，让其他国家的纳税人慷慨地向希腊输血几乎不再可能。等待希腊的也许就有两条路，要么继续将僵局持续下去，要么选择债务违约，甚至退出欧元区。而眼下希腊已经无米下锅，财政运转难以为继。根据希腊财政部预计，希腊现金储备不超过20亿欧元，预计只能够支撑该国正常运营至9月，而8月份还有39亿欧元的国债到期，留给希腊新政府谈判的时间窗口所剩无几。

第二大标志是西班牙将转向全面救助。西班牙国债收益率飙升，政府融资成本高企，银行业危机已经威胁到公共财政的健康状况。今年以来，西班牙坏账率持续飙升，5月该国银行业坏账占未偿付贷款总量的比例升至8.95%，创1994年以来新高，坏账总额高达1558.4亿欧元。随着局势的进一步恶化，西班牙10年期国债收益率一度突破7.5%，使其举债成本达到高危险水平。

而下一步西班牙私人债务和地方债务也可能成为风险的传导链。事实上，在西班牙，大部分的有毒资产由私人部门持有。据欧洲统计局的数字，包括家庭和非金融企业部门的私人部门债务水平在2010年底达到GDP的227.3%，是公共债务的4倍。而地方债务也可能成为下一个隐性炸弹。数据显示，截至2011年9月，地方债务已经从2010年的1440亿美元涨至1760亿美元，涨幅22%。有西班牙经济学家指出，还可能有数百亿美元的“隐藏”地方债尚未发现。这些隐藏债务大部分是未付账款，并未计入西班牙政府的总债务之中。

西班牙债务飙升是希腊债务置换的后遗症，它是最可能走上希腊债务重组老路的国家，尽管欧盟已经同意加大“防火墙”规模至7000亿欧元以及承诺推出上限达1000亿欧元的救助计划，但在应对欧债危机“传染效应”继续扩大方面远远不够。由政府举债为银行业融资的模式难以为继，银行业和主权债融资接近瘫痪，这种双向的恶性循环必定让西班牙转向全面救助。

如果在救助西班牙问题上如同在希腊问题上纠缠不清，半推半就，那么西班牙债务“火药桶”就随时有被引爆的可能。由于欧洲各国之间相互持有债务，一旦西班牙点燃大火，与之关系密切的英、法、德、意等国都很难幸免。英、法和德是“欧猪五国”最主要的债权人，持有的债务总量占五国债务总量的一半左右，意大利、葡萄牙等重债国会受到牵连，欧债危机的“火烧连营”之势恐怕难以幸免。

一旦局势失控，那么欧洲就不可避免地遭遇新一轮降级潮的空袭，把德、法等核心国也拉下水。穆迪已将德国、荷兰和卢森堡这三个具有最高“AAA”主权信用评级的欧元区国家的评级展望由“稳定”下调至“负面”，随后德国国债收益率与意、西齐升，这进一步增加了市场对危机扩散至欧元区核心国家的担忧。

由于德、法两国遭到穆迪的降级警告，这将对EFSF的救助机制产生重大冲击。按照目前的救助框架，德国在7800亿欧元的EFSF中所占份额达到29%，法国1580亿欧元担保也占到20%左右，欧洲金融稳定基金将丧失很大的信贷能力，甚至可能导致EFSF救助机制破产，全球市场恐慌情绪将会大爆发。这对已经陷入债务危机中不能自拔的欧元区来说，无异于一场更大的灾难。