汇改七年人民币逼近阶段性均衡

汇改七年，人民币对美元汇率中间价已从2005年7月21日的8.11升至2012年7月19日的6.3126，升值幅度达28%。在目前的国内国际背景下，市场对未来一段时间内人民币走势基本判断为接近阶段性均衡水平。

接受《经济参考报》记者采访的业内人士表示，尽管阶段性趋势已经基本确立，不过人民币升值之路还远未结束。当前改革的关键是要抓住汇率预期分化的有利时机，让市场力量更多地发挥作用。与此同时，建立货币稳定的预期，为人民币国际化铺平道路。

变局人民币汇率预期阶段性生变

从人民币对美元中间价来看，从2005年7月21日的8.11到2012年7月19日的6.3126，人民币升值幅度为28%左右。不过，从去年四季度至今，人民币对美元汇率正在出现阶段性的变化。

对外经贸大学金融学院院长丁志杰(微博)对《经济参考报》记者表示，去年四季度以来，人民币汇率预期不再是单向的，汇率走势也开始有升有贬，在去年10月人民币第一波阶段性贬值之后，目前人民币再次处在阶段性贬值中。

复旦(微博)大学最新发布的《复旦人民币汇率指数走势分析》报告显示，在刚刚过去的二季度，人民币对美元贬值明显，0.88%的贬值幅度创下了自1994年以来的新高。而今年5月，人民币对美元的最大跌幅曾达到过0.97%。

丁志杰指出，这两次阶段性贬值都与美元在国际市场上的反弹有密切关系，也一定程度上反映了有升有贬的政策意图。

国务院总理温家宝在今年两会期间明确指出，从2005年汇改以来，中国实际有效汇率已经升值30%。从2011年9月份开始，在香港市场无本金远期交割(NDF)市场，人民币对美元汇率开始双向波动。“中国的人民币汇率有可能已经接近均衡水平。”温家宝说。

而自4月16日起，银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由千分之五扩大至1%，即每日银行间即期外汇市场人民币兑美元的交易价可在外汇交易中心对外公布的当日人民币兑美元中间价上下1%的幅度内浮动。中国人民银行上次扩大人民币交易区间是在2007年5月，将0.3%的汇率波动区间扩展到0.5%。在此之后，受金融危机影响，该区间再次被收窄至0.3%，直至2010年6月“二次汇改”，波动区间才恢复至0.5%。

中信银行(3.87,0.01,0.26%)总行国际金融市场专家刘维明(微博)指出，不论从市场层面还是政治层面，人民币升值预期压力越来越小，而放大波动区间配合了这一进程，在这种调整下，汇率更加富有弹性，双向波动趋势愈加明显。

自央行宣布扩大人民币波幅之后，汇丰经济研究团队已将2012年人民币升值预期从3%调整为2%。“从人民币估值来看，周期性的升值压力大大缓解，之前主导汇率走势的结构性低估情形已经发生根本改变。人民币币值进入一个新的相对均衡阶段。”汇丰研究报告称。

联合国(微博)贸发会议投资和企业司经济事务官员梁国勇(微博)表示，人民币升值已经告一段落。随着中国国际收支顺差减少，人民币汇率水平已经接近均衡。而近期国际收支、资本流动和贸易情况的短期波动已使人民币小幅贬值成为可能，以市场供求引导的、真正的双向波动得以实现。

影响国际收支状况更趋平衡

与人民币汇率变化相伴的，正是国际收支双顺差逐步缩小。

自2011年四季度开始，外部资金大量涌入中国的“常态”开始悄然生变。在2011年四季度连续3个月负增长后，从2012年1月开始，新增金融机构外汇占款再次转正。其中3月外汇占款新增1246.36亿元，回升至千亿以上的增长量。但进入4月，外汇占款较3月减少605.71亿元，首次出现年内的负增长。随后的5月份和6月份，新增外汇占款继续为正。不过，月均不到500亿元的新增额与此前1000亿至2000亿之间的月度新增额相比，仍处低位。

不少机构预计，国际收支盈余的下降令外汇占款增速下降是大势所趋。而中金公司已经将全年外汇占款增量从1万亿至1.5万亿元人民币调整到0.5万亿元人民币。

2011年四季度，我国国际收支出现近年来少有的经常项目顺差而资本项目逆差的格局。尽管今年一季度国际收支资本项目又重现顺差，但国家外汇管理局对此表示，虽然今年以来我国外汇净流入较上年底有所反弹，但同比仍处于下降趋势。而外汇局此前公布的《2011年中国国际收支报告》称，2012年，预计中国国际收支仍总体保持顺差格局，但顺差规模将继续稳步回落，短期波动可能加大。

“中国基本实现了从危机前持续巨额双顺差的国际收支格局向相对小幅双顺差的转变，这其中有国际经济形势(再平衡)的影响，也有人民币升值的原因。无疑，人民币汇率是关键变量。”梁国勇指出。

金融问题专家赵庆明(微博)指出，金融危机和欧债危机使得本该流入中国的资金变少了，不过，接近30%的人民币对美元的升值幅度对国际收支平衡的影响无疑也是正面的，它减轻了我国国际收支持续双顺差的压力。

上述《复旦人民币汇率指数走势分析》认为，由于欧债危机引起的外部需求萎缩，使中国出口遭受严峻考验，进而影响经济增长。其次，经济结构调整、培育新的经济增长点和扩大内需都需要假以时日，短期内经济增速回落已不是悬念。这些因素都支持人民币继续贬值，但贬值空间有限。

赵庆明也强调，长期看来，目前人民币的贬值只能说是阶段性的，人民币升值还远没到位。

“有的人担心，在人民币升值退潮之后，会不会有很严重的负面影响，我认为，这种担心并无必要，热钱也还没到大量出逃的时候。目前，在美元升值的背景下，市场对人民币有比较一致的看空，但并未发生根本的改变。”赵庆明说。

未来稳定预期为国际化铺路

中国金融40人论坛成员、国家外汇管理局国际收支司司长管涛曾撰文《写在2005年汇改七周年之际》表示，要继续坚持市场化的改革方向，抓住当前外汇供求关系改善、汇率预期分化的有利时机，更多让市场力量发挥作用，加快培育各类主体适应汇率双向波动的能力。

丁志杰也表示，未来人民币汇率市场化的改革方向应该是进一步发挥市场的作用，减少由中间价造成的扭曲，更真实的反映市场。不过，建立稳定的市场预期也非常重要。

“中国对汇率进行管理的目的是减少汇率的巨幅波动，降低投资人持有人民币的风险，而这些将更加有利于人民币的国际化。汇率有一个稳定的锚，是十分必要的。”他说。

在去年底，由于海外掀起的一轮看空中国以及人民币的热潮，离岸人民币遭抛售，受到了少有的冲击。在离岸即期和远期市场，都出现过价格与国内中间价倒挂的现象。

丁志杰强调，人民币升值在过去很长一段时间都是支撑人民币快速国际化的重要因素，但是在未来一段时间内，汇率因素将退居其次，人民币货币本身的稳定性、收益性将成为支撑人民币国际化的主要动因。

分析认为，离岸人民币回流机制的建立会显著放大离岸市场价格对在岸市场价格的冲击；存在投机性资金通过回流机制迂回进入内地的可能性；因此，人民币利率与汇率市场化改革应该先于人民币国际化。

“实际上离岸市场建设也为国内货币改革提供了风向标，尽管离岸市场和境内市场价格的差异引发了一定程度的资本跨境套利，但是，离岸市场对于发现市场的价格是有积极作用的。”丁志杰指出。

更重要的是，人民币汇率机制改革从来不是孤立的，不仅需要离岸市场能够提供更多的价格参考，更需要国内其他金融改革的配合。

6月7日，央行宣布自6月8日开始，将金融机构存款利率浮动区间的上限调整为基准利率的1.1倍；将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.8倍。而不到一个月之后的7月5日，央行再次宣布，自7月6日起，将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍。

“利率和汇率天生有着相互影响的作用，若利率市场化不能够推行，一定会对汇率的市场化构成一定制约。”丁志杰指出。