四季度货币政策将相对稳定

从三季度金融数据看，货币供给量和新增贷款增速分别创出新低，反映出经济活动减缓，市场利率上升；也意味着流动性总体偏紧，企业融资成本进一步上升。未来一个时期，在经济增速与通胀水平双双回落的情况下，紧缩性货币政策不存在“加码”的需要。虽然未来经济增速将进一步回落，但从现在来看，四季度经济出现“硬着陆”的概率不大，未来政策出现全面放松的概率较小，货币政策将保持一个相对稳定的姿态，但在操作上需要加强前瞻性、有效性和针对性。

2011年9月末，广义货币供给（M2）余额78.7万亿元，同比增长13.0%，增幅分别比上月末和上年同期低0.5和6.7个百分点，与1996-2010年同期比也低5.2个百分点。M2增速连续6个月低于央行16%的调控目标，截至9月已经低于调控目标3个百分点，并且连续3个月保持增幅下降的态势。

M2连续放缓的原因主要有几个方面：第一，基数因素以及前期紧缩政策的结果；第二，国内贸易顺差不断收窄，9月新增外汇占款较8月份大幅下降，短期资本流入有所放缓，从而拉低9月份M2增速；第三，高物价、低利率环境下消费者选择理财产品分流人民币存款增长；第四，由于民间融资等体外循环总量的加大，管理部门加强监管，对于影子银行体系的清理、理财产品的规范可能会影响这部分融资的总量，也造成了信贷和M2的放缓；第五，货币创造乘数正在下降。由于银监会推行“受托支付”等政策，直接导致贷款创造存款机制功效的下滑。

9月末，狭义货币供给（M1）余额26.72万亿元，同比增长8.9%，分别比上月末和上年末低2.3和12.3个百分点。从M1增速与M2增速的关系看，自年初开始，M1增速曲线向下穿过M2增速曲线，且开口有逐步放大的趋势，这反映了市场交易需求下滑更加明显。目前企业存款增速大幅下降导致M1增速降至2008年低点附近，国内中小企业经营困局继续恶化，出口订单下滑及内需不足导致企业生产活动减缓。

今年以来，在一系列宏观调控政策下，我国货币流动性总体偏紧。9月份，银行间市场同业拆借月加权平均利率上涨至3.74%，比上月高0.44个百分点，比年内最高的6月份回落0.82个百分点。9月SHIBOR（1月）和银行间买断式回购（7天）平均利率分别较8月上升了40和16个基点，这一现象也反映在企业资金层面，9月长三角票据直贴和银行承兑汇票转帖利率较8月分别上行了178和261个基点。随着紧缩货币政策效果逐渐显现，整个银行体系内部的资金成本处于较高水平。

此外，9月新增人民币贷款创21个月新低，全年可能略超7万亿。今年以来，紧缩性政策导致贷款供求均有下降。9月末人民币贷款余额52.9万亿元，同比增长15.9%，分别比上月末和上年末低0.5和4.0个百分点。新增贷款大幅放缓，一方面是由于在准备金连续提高的累积作用、准备金率缴存基数扩大、差别准备金率动态调整以及存款增长放缓等因素的综合影响下，银行放贷的意愿和能力受到抑制；另一方面，国内房地产调控导致房屋销量大幅萎缩，以按揭贷款为主的居民中长期贷款连续下降，企业中长期贷款增速降至2008年以来的低点，反映企业投资意愿再次降至冰点。

总体看来，前三季度人民币贷款增加5.68万亿元，同比少增5977亿元。按照全年信贷总量7万亿元的目标，前三季度完成了81.1%，这就意味着，四季度月均新增信贷为4400亿元。如果没有重大意外情况发生，信贷政策继续保持紧缩性的姿态，但需注意的是，在控制好社会流动性的同时，加强对中小企业，甚至微型企业的支持力度，全年新增人民币贷款可能略超7万亿元。

从存款来看，9月新增人民币存款继续保持负增长。自2010年2月至2011年9月份，存款负利率的局面已经维持了20个月，9月份实际存款基准利率为-2.6%。在实际存款利率持续为负的情况下，银行等金融机构开发出大量收益率高于市场利率的理财产品，吸引了大量存款；还有部分存款用于购买黄金珠宝等保值品；此外，还有部分存款被投放到民间借贷，以获取高额的利率，这将对金融秩序造成较大冲击，并可能形成金融风险，一旦风险发生将对人民群众生活形成冲击，进而造成不稳定因素。

从前三季度的宏观金融运行情况来看，在政策取向不变的条件下，全年广义货币供给增速应大幅低于16%。受准备金率连续提高、差别准备金率动态调整以及存款增速放缓的影响，加之准备金缴存基数扩大的影响继续，年内银行信贷投放能力难以明显提高，但基本可以实现7万亿元的调控目标。

未来一个时期，货币政策一方面要防止前期紧缩性货币政策效果与外部环境不确定性相叠加，进而导致经济增速由主动放缓转向被动下滑；另一方面还要积极缓解中小企业资金紧张的问题，并为战略性新兴产业、农业以及民生领域投资提供必要的资金支持。

从具体操作工具看，预计未来公开市场操作仍将作为央行的主要调节工具。过去两个月中，央行公开市场操作力度不断加大，为了缓解资金的紧张情况，央行从7月18号当周开始，实现了连续12周的净投放（12周累计投放额达6030亿元）；国庆节后资金利率显著回落，央行结束了连续12周的净投放，节后两周在公开市场上分别回笼资金90亿元和220亿元。央行根据形势变化，频繁而灵活地实施公开市场操作，有效平抑了资金的短期波动。此外，需要指出的是，尽管物价形势趋缓，但低利率环境仍将存在，其对经济结构调整和发展方式转变不利的局面亟待扭转。与此同时，货币监管部门需要加强对当前民间金融秩序的监管，加强对金融风险的防范。

来源：中国证券报