三问货币“两难”处境 政策会不会放松?

不知从何时起，货币政策开始进入一个微妙的阶段：货币政策仍持续稳健，但是紧缩力度已大不如前；公开市场操作工具被更多采用，利率和准备金工具良久未动；在通胀高压下似乎还有加码可能性，然而在经济放缓之时又有给局部经济“松松土”的必要性。

近来市场有一种论调认为，鉴于未来几个月经济景气和物价可能出现“双降”，实施了近一年的稳健中偏紧的货币政策，是时候该放松放松了。

但是，市场上最主流的声音仍认为，稳健的货币政策基调不会改变，短期内不会放松，也不会再收紧，而是进入一个相对审慎的观察阶段。同时，为了配合民生以及产业结构调整，信贷政策会在农业、中小企业、保障房等领域适当放宽。

稳增长与控物价的矛盾

稳健货币政策进入审慎期

目前国内通胀压力未见明显减缓，物价下行不易。但同时，GDP延续下滑趋势，M1、M2同比增速降落至历史低位，局部地区出现中小企业融资难的问题。这样的“两难”困境需要主管部门对货币政策更多思量。

国家统计局最新公布的数据显示，9月CPI同比增长6.1%，虽然较8月的6.2%进一步回落，但是回落幅度并不明显，物价水平仍然处在高位。目前我国一年期存款基准利率为3.5%，负利率状况较为严重。这样的现状下，利率工具理论上具有运用的必要和空间。

而另一方面，前三季度中国国内生产总值为320692亿元，按可比价格计算，同比增长9.4%。其中，三季度我国GDP增速为9.1%，已经连续三个季度回落。

作为货币政策中间指标的M2同比增速进一步滑落。9月末，M2余额78.74万亿元，同比增长13.0%，降至历史低位；M1余额26.72万亿元，同比增长8.9%，分别比上月末和上年末低2.3和12.3个百分点。

中小企业问题则更加刻不容缓。随着信贷略紧于往年，中小企业融资成本节节攀高，民间借贷大举兴起，局部地区出现中小企业融资难，民间借贷资金链断裂个案。

中国银行国际金融研究所认为，在信贷支持增长方面，流动性不足与流动性过剩并存的局面还在持续。两难处境提高了对央行货币政策操作技术和利率市场化改革的要求。

一方面是银行体系流动性受限，多次提高存款准备金率，近期又增加了存款准备金的计提基数，相当于变相提高存款准备金率，进一步收紧银根，9月份还提出M2+的概念，拟加强信贷监控。此外中小企业“贷款难”和融资成本高等问题更加突出，实体经济对银根放松提出了要求。

另一方面是流动性总体过剩，外汇占款和之前的巨额信贷投放明显带动了资产炒作、物价上涨等问题，又需要收缩流动性以管理通胀预期。

稳健货币政策进入审慎期

尽管面对稳增长还是控物价的“两难”，但是目前看来，稳定物价仍是当前的首要任务。在前不久召开的央行货币政策委员会2011年第三季度例会中强调，下一阶段要密切关注国际国内经济金融最新动向及其影响，继续实施好稳健的货币政策，把稳定物价总水平作为宏观调控的首要任务，增强调控的针对性、有效性和前瞻性，注意把握好政策的节奏和力度。

但是当前的稳健货币政策无论是从执行的力度还是采用的手段，都与今年上半年有差别。

从7月份加息后至今的三个月内，央行并没有上调存款准备金率或者加息。取而代之的，一是公开市场操作，二是将保证金存款纳入存款准备金的缴纳基数。

因此市场普遍认为，稳健货币政策实则已经进入到一个较为审慎的观察期，这显示央行的调控更加具有前瞻性，防止此前出现过的超调现象。

无独有偶，此前召开的二季度例会上对货币政策的“三性”曾规定为“稳定性、针对性和灵活性”，而到了三季度例会就已经更改为“针对性、有效性和前瞻性”，“前瞻性”这个字眼值得回味。一般而言，由于货币政策传导至各行业需要一定时间，因此货币政策有外部时滞问题，为了防止政策的超调，就需要货币当局充分预测到未来的经济状况，并在货币政策工具的使用上体现前瞻性。

对于下一阶段货币政策的具体走向，中国银行国际金融研究所预计，从当前经济运行和未来趋势看，在经济“失速”风险不断加大的情况下，货币政策进一步收紧的可能性很小，货币政策基调将保持不变，即继续执行稳健的货币政策。虽然物价仍在高位运行，负利率明显，但考虑到国际市场利率水平，特别是发达市场的低利率环境，利率调整的可能性在进一步减小。

存款准备金率调整的空间也已十分有限，9月份调整缴存基数已属较为激烈的操作，对市场收紧的作用十分明显。因此货币政策将主要通过公开市场操作等市场和技术因素进行调节。

中长期来看，我国货币政策操作要更加强调前瞻性和灵活性，更加有效地熨平经济周期，促进平稳运行，而不是加剧经济波动。

中金公司日前发布报告认为，短期内货币政策仍将维持偏紧，但没有加码的必要，加息窗口已经关闭。

交行金研中心则指出，综合考虑短期内物价上涨压力依然不小、经济增速放缓以及未来出口因外围经济复苏前景暗淡难言乐观等因素，货币政策应保持总体基调稳健，并更加注重审慎平衡和前瞻把握的总体判断。因此，年内准备金率和利率不会再次上调。下一阶段货币政策操作将更倚重公开市场操作的灵活调节，预计以净投放为主，同时保持市场流动性合理适度和优化资金分布、调节到期结构。

农行战略研究部则认为，当前实体经济增长放缓是政策主动引导的结果，符合调控预期。考虑到房地产市场调控进入关键期、通胀潜在的结构性冲击因素尚未消除以及利率周期自身运行规律，四季度货币政策不宜放松，仍应以观察为主。

局部信贷或现微松

虽说货币政策仍将保持稳健，总体维持偏紧，但是为了保证民生、促进产业结构调整、维护社会稳定，信贷或许有可能向部分领域倾斜。目前看来，已经有一些苗头显现。

国家领导人曾指出，小型微型企业在促进经济增长、增加就业、科技创新与社会和谐稳定等方面具有不可替代的作用。当前一些小型微型企业经营困难，融资难和税费负担偏重等问题突出，必须引起高度重视。

一方面，要加大对小型微型企业的信贷支持。银行业金融机构对小型微型企业贷款的增速不低于全部贷款平均增速，增量高于上年同期水平，对达到要求的小金融机构继续执行较低存款准备金率。商业银行重点加大对单户授信500万元以下小型微型企业的信贷支持。加强贷款监管和最终用户监测，确保用于小型微型企业正常的生产经营。

另一方面，清理纠正金融服务不合理收费，切实降低企业融资的实际成本。除银团贷款外，禁止商业银行对小型微型企业贷款收取承诺费、资金管理费。严格限制商业银行向小型微型企业收取财务顾问费、咨询费等费用。

此外，要拓宽小型微型企业融资渠道。细化对小型微型企业金融服务的差异化监管政策，对小型微型企业贷款余额和客户数量超过一定比例的商业银行放宽机构准入限制，允许其批量筹建同城支行和专营机构网点。对商业银行发行金融债所对应的单户500万元以下的小型微型企业贷款，在计算存贷比时可不纳入考核范围。允许商业银行将单户授信500万元以下的小型微型企业贷款视同零售贷款计算风险权重，降低资本占用。适当提高对小型微型企业贷款不良率的容忍度。

央行三季度例会上也表示，要着力优化信贷结构，推动产业结构进一步调整，引导金融机构提高金融服务水平，加大对结构调整的信贷支持。

而据记者了解，各家银行也已经采取了行动。今年以来工行依托银政互联合作平台创新开发了方便企业注册验资的“工商验资E线通”电子服务系统，提供工商验资的“一站式”服务，不仅提高了注册验资效率，还能够降低验资费用，为小企业创业减轻了负担。截至9月末，工商银行已在全国18个省市与当地工商行政管理部门合作推出了“工商验资E线通”电子服务，今年通过该系统完成验资的客户数量已超过6万户，累计核验资金额接近410亿元，其中绝大部分是小企业。

而农业银行浙江分行则是结合当地小企业发展的实际需求，直接出台了进一步支持中小企业健康发展的具体举措，制定了涵盖“六大方面、二十一条政策”的具体帮扶方案。努力扩大信贷资金投放，全力维护中小企业资金链安全。

对产品有市场、有需求、前景好，经营管理较规范，符合转型升级要求，但出现暂时性资金困难的中小企业不压贷、不抽资，全力维持企业资金链安全。所有到期中小企业贷款收回后原则上全部就地用于中小企业。落实差异化的信贷政策，切实降低中小企业融资成本，进一步强化贷款利率管理，主动让利企业，充分考虑企业的可承受能力和生产经营状况，四季度对小企业贷款利率实行原则上不上浮或少上浮，上浮幅度最高不超过基准利率的30%。严禁变相提高利率，搭售理财产品，额外增加企业负担；禁止向民间借贷中介机构融资，严禁员工参与社会金融掮客任何形式的资金来往行为。

来源：上海证券报