何志成：欧债危机是否会愈演愈烈

基本面不好的时候，未必是汇价大幅度下跌的时候，比如在美债危机闹得最凶的几个月里，中国和许多国家还在增持美国国债（中国4个月增持了200多亿美元），硬是将美元指数维持在74附近。同样的道理，欧元区最近的基本面因素也很差，但欧元走势却不弱，欧洲央行还在拼命捍卫欧元的信誉，包括买入欧猪五国的债券。这说明，分析外汇市场的中长期走势要具有超前意识，透过现象看本质。

发欧元债券，将加速欧元灭亡

近期，导致全球金融市场尤其是外汇市场波动的因素非常多，在美国债务上限终于“被调整”、标普“意外地”调降美债信用评级之后，国际外汇市场也发生了几件大事：一是瑞士政府对持续走强的瑞郎实施了严厉的口头干预，声称未来瑞郎将紧盯欧元走势，参考的价位就在1：1.1左右，这个干预致使瑞郎兑欧元出现大幅度反弹，带动了欧元兑全球主要货币的反弹；二是意大利等国主要官员再次呼吁建立欧元区欧洲债券，以降低很多国家的筹资成本；三是当地时间周二，德、法两国首脑将会晤讨论欧债危机的根本解决方案，市场预期两国领导人有可能呼吁建立统一的欧洲债券市场，发行欧元债券，欧元因此再度反弹。正在发生的大事还包括美国副总统拜登访华，预计美元稳定性问题将是讨论的重点之一。

美元是否稳定，当然要看美国的货币政策，但在很多时候更要看对手货币的政策。比如，当前影响美元指数的未必是美联储，而是欧元区是否决定发行欧元债券。上周，意大利财长强烈地向欧盟首脑建议：“欧元区应该考虑建立欧元债券。”虽然很多经济学家也附和了，但我还是坚持自己的看法——欧元区若发行欧元债券，将成为欧元走向灭亡的加速器。

欧元区国家之组合是个大杂烩，欧元本身设计就存在极大的缺陷：统一的货币与不统一的财政政策和劳动力市场，是无法长期捏合在一起的。

德法首脑会谈，给欧元打鸡血？

目前看，欧元区最发达的国家只有两个，至于其他国家，从意大利向下数，都属于问题国家，尤其是负债率。

如果以欧元区制定的所谓财政纪律划线，只有德国是“守纪律”国家，法国的负债率甚至比意大利还高。从经济增长看，德国虽然强大，但经济增速也是下滑的，刚刚公布的德国二季度经济增长率只有0.1%，第一季度的增长率也向下修正为1.3%（初值为1.5%），这说明欧债危机已经牵连到欧洲经济最重要的“发动机”。法国的情况比德国还差，尤其是其债务水平，其经济数据在二季度尤其是7月份出现了明显的下滑。德、法两国经济向下走，对欧元区的稳定是极其不利的，因为欧元区的17个国家起码有三分之一是“寄生虫”，他们都在眼巴巴地等待德、法两国救援。

欧债危机的本质并不是高负债，而是经济持续下滑，导致欧元区的竞争力总体下降，前景越加暗淡。由于一些国家的经济近乎停滞，因此使欧元区设计之初所隐藏的许多内生性疾病集中爆发。目前欧元区债务问题之所以难以拿出一个切实可行的解决方案，关键点不在缺钱，而在欧元区再难产生一个能够引领欧元区经济走向可持续发展的拳头产品，而以前的所谓拳头产品也在逐渐丧失绝对地竞争优势——例如高速发展了5年左右的汽车产业，正在被新兴市场经济国家替代，电子信息业也被苹果远远地甩在了后面。经济增长中长期前景黯淡，怎么可以积攒足够的财力偿还债务？因此，欧债危机基本无解。

德、法首脑的会谈，想解决欧债危机的深层次问题，这是一个很好的炒作题材，也可能让市场兴奋一下，但经济规律就是铁律，谁也不能违反。我预期，德、法首脑会议将无果而终，又将是给摇摇欲坠的欧元打一次鸡血。

德国养活一大批高消费国家

从经济学角度分析，货币政策的选择是为了给使用这种货币的国家带来实际利益，尤其是战略利益。

很遗憾，近期的欧元已从能够取代美元的唯一货币，变成了问题货币。我们看到，由于欧元的存在以及大量艰苦的救援行动，已经彻底暴露欧元区国家间的深刻矛盾，很多矛盾是无法协调的。比如，欧元的存在并没有使欧元区各国间的经济发展和社会发展水平差距得以缩小，而是越来越大。因此，索罗斯最近说：“欧元的推出已经造成了欧元区的分歧而非聚合，与其建立时的设想完全相左”。

现在一些负债累累的成员国，都在被迫为本国债券的发行支付高风险溢价。长期以往，他们受不了，因此很多国家希望由统一的欧元债券来救助他们。但这个方案的实质是让很多“懒汉国家”继续赖在德、法两国尤其是德国身上，靠这两个国家目前的3A信誉代全体欧元区国家发行债券。其实，德、法两国一点都不傻，他们会提出相应的条件，就是高负债国家必须交出部分主权，尤其是财政权。这可能是个死结，因为没有一个欧元区国家愿意成为德、法两国的附庸。即使是紧缩财政，这些国家也不情愿，因为他们借债的目的就是为了可以像以前那样花钱。

想让欧元区绝大多数国家成为德国那样守纪律的国家几乎是不可能的，一个简单的经济学道理是：货币流是相对的，有经常账盈余国家，也有经常账赤字国家，而贸易更是对等的，一个国家的顺差多，其他几个国家的逆差就会多，欧元区绝大多数国家都是进口国，只有德国是出口国。德国已经成为欧元区的产出大国，它养活了，实际也是“豢养”了一大批高消费国家。现在，德国想让更多的国家像它那样具有活力，短时间成为出口国家，这本身就违反经济规律。

少买美债，尽量别买欧债

由此判断，欧元区为建立统一债券市场会吵闹很久，最后还是行不通。而如果长期无法建立统一的债券市场，很多国家尤其是高负债国家继续自行发债，发行成本将越来越高。

现在欧洲央行为了维护欧元稳定，被迫购买西班牙和意大利发行的债券，这是严重违反财政纪律的行为，是与建立欧元的初衷相矛盾的，它不可能持久，尤其是在更多的国家爆出债务危机之后。欧元债务危机只有两个选择，即少数国家选择违约并被逐出欧元区，或者欧洲央行主动寻求欧元贬值。可以下这样的结论：没有了欧元债券对欧元一定是灾难，但若硬性推出这样的债券，对欧元来说更是灾难，因为德、法两国的选民肯定不干。

欧元问题多多，这使得美元得以渡过眼前的难关，更使中国这样的国家不得不增持美债。我以为，美债欧债都有问题，但美元的问题是不断地贬值，欧元的问题在于能不能存在。在这两难中，最好的选择应该是：少买美债，尽量别买欧债，或曰，对后者开出更高的谈判筹码。

来源：每日经济新闻