陈东海：路径不改 美债无解

标准普尔下调美国主权信用评级，触发了全球金融市场大地震。更让世人揪心的是，评级展望负面，意味着在未来12至18个月内，美国主权评级还有进一步下调的风险。而另一家评级机构惠誉也正在对美国信用评级进行常规的评估，也很可能评定美国信用评级前景为负面。

事情再清楚不过，美国债务上限的提高，并非代表美国债务问题的解决，相反是美国债务问题愈发严重的一个证据。原因在于，美国的债务问题已快到了触发危机的临界点上，美国是否能承受更高的债务水平，不能不引起美国国内和全球的疑虑。

用法律的形式确立国债上限，始于美国1917年的《第二次自由债券法案》。二战期间，美国国债上限被限制在3000亿美元，这个规模一直延续到上世纪60年代初。1975年，美国国债余额达到5766.5亿美元。到上世纪80年代末，美国国债余额接近4万亿美元。21世纪初，美国国债余额不到6万亿美元。但在2008年，美国国债余额突破了10万亿美元。这次美国债务上限再次被提高2.1万亿美元，债务上限就从14.29万亿美元提高到了16.39万亿美元，一次性提高了14.7%，足见美国国债的累积速度有多么快。到明年，这次国债上限可能就会被用尽，届时美国的国债上限可能再次被提高。

美国国债上限和实际余额快速提高的30多年，正是美国和全球经济快速增长的时期。从理论上说，只要美国国债余额增长速度与美国GDP增速相一致，那么美国的相对债务比例就不会上升，风险也就可控。二战后，美国国债与GDP之比的最高峰值曾超过120%，但此后直到上世纪80年代初，一直处于下降状态。从1983年到1997年，美国国债余额占GDP的比例又回到了上升状态，而后又下行，再从2002年以后又快速上升，尤其是2008年至2010年，美国国债上限分别占GDP的比重为70%、84%和92%。可见，近年来美国国债的上升速度，已大大超越了经济发展速度，风险正在向不可控方向扩散。

从美国国债的供给成因上来看，美国国债主要是财政赤字导致的，即财政开支大于财政收入。美国财政开支主要是用于养老、医疗等社会福利，以及为了刺激经济而形成的一些开支，还有充当“世界警察”而必须开支的部分。由于在社会福利和国际事务上的开支有其刚性，而近几年为了刺激经济，美国财政赤字规模大幅度膨胀，致使美国国债余额快速攀高，国债上限也不得不一再抬升。

而从美国国债的购买来看，过去的购买者主要是美国国内的机构投资者和个人，包括各种养老基金、信托基金等等，后来，外国的机构投资者，其中最主要是外国央行渐渐成了主要的购买者。2008年金融危机爆发后，美国国债又新来了一个大买家——美联储，这就是一次又一次量化宽松货币政策的来源，QE1、QE2等就是其体现。未来美国国债的风险越来越大，购买者主要是外国央行和美国自己的央行随着美国的国债风险越来越大，其购买者也将越来越主要依靠美联储了。

美国国债的累积以及其购买力量，都与最近30年来的美国和全球的经济发展模式息息相关。可奥巴马对于美国经济的根本问题熟视无睹，或者说束手无策。因此，美国财政开支的三个方向，哪个都不能狠狠压下去，面对经济衰退，可能还是刺激一招。同时，由于美国国债的风险越来越大，海外投资者最终会逐渐远离美国国债。那些致力于经济不平衡发展、依靠对美贸易顺差的经济体，手中累积了越来越多、越来越烫手的美元，不得不继续增持美债。因为如果不增持，美国国债将贬值得更快、美元将贬值得更快，手中巨量的美元和美国国债的价值将大幅缩水。而如果增持，其资产价值的风险将随同美国国债的风险一起快速上升。即使不增持美国国债，而用持有美元来购买全球资源，则必然导致美元价值狂跌，手中的美元资产存量可以换来的资源价值也势必急剧缩水。届时，美国国债供应量也必然将远超那些顺差经济体的购买能力，最终主要靠美联储来购买，那结果就会是QE3、QE4……如此循环，不知伊于胡底?

以美国目前的经济模式，对于国债的渴求是没有上限的，而由于全球经济的高度不平衡，对美的顺差经济体非常依赖美国市场，不可避免地积累大量美元和美国国债，久而久之，自身与美国国债紧紧绑在一起，既成为推动美国国债余额和法定上限不断上升的力量，也成为推动美国国债风险上升的力量，并把自身经济的风险推到很高的水平。

所以说，只要美国的经济模式不改，美国国债问题是无解的。美国国债风险的根本化解，必须依赖美国和全球经济的彻底转型。遗憾的是，经历了2008年的全球性金融危机的深痛巨创，依然未见美国和全球经济有多少转型的迹象。
来源：上海证券报