下月初收益率或有一波下行

受法定存款准备金率上调和3个月期央票发行利率上升带来的加息预期影响，上周债券市场卖盘涌现，不同期限收益率普遍上行，资金利率也一路飙升。本周准备金缴存之后，银行间市场资金利率不降反升，7天回购利率更是突破了春节前的高点，达到了8.81%。

但值得注意的是，进入本周以来，虽然资金面紧张的行情继续演绎，1年期央票发行利率也如期上行10bp至3.40%，但现券收益率却开始出现了回调，如10年期国债收益率已经小幅下滑至准备金率上调之前的水平，这说明央票发行利率上行对市场的影响正在减弱，前期收益率大幅上升主要还是受资金面紧张影响。从目前跨月的14天和21天加权平均回购利率显著低于7天回购利率来看，预计进入7月份之后，随着央行公开市场净投放，资金面紧张的局面将逐渐缓解，从而带动债券市场收益率缓慢下行。

近期3个月和1年期央票发行利率上行基本释放了基准利率将上调的政策信号，市场对央行近期再次加息也基本达成了一致，而加息敏感时点可能就在7月份二季度宏观经济数据公布前后。从年内通胀和经济走势的判断来看，我们预计央行未来继续加息的空间将较为有限，货币政策调控也将接近尾声，7月份很可能就是年内最后一次加息的时期。

商务部公布的最新数据显示，6月份第三周肉类环比涨幅扩大至3.9%，水产品环比涨幅1.2%，蛋类环比涨幅收缩至0.8%，而蔬菜类周环比下降幅度为1.9%，旬数据显示水果价格回落程度同样显著。整体来看，食品类价格月环比还将维持小幅下降趋势，但降幅将不及去年同期大，因此6月CPI食品类同比增速仍将继续上行，受其影响6月CPI同比增速可能会再创新高。不过随着翘尾因素影响的减弱，我们预计下半年CPI同比增速将逐步回落。

5月份工业增加值为13.3%，比4月份回落了0.1个百分点，虽然固定资产投资累计同比增速比1-4月份上升0.4个百分点至25.8%，但环比增速下降0.93个百分点，反映了今年以来持续的投资快速增长势头已经开始有所改变。随着信贷紧缩政策的进一步延续，下半年投资增长势头可能将逐渐放缓，经济回落为大势所趋。

综上，我们认为央票发行利率上行已经透露了央行将再次加息的意图，但收益率在资金面吃紧的情况下逆势向下说明市场已经提前透支了加息预期，资金面将成为未来影响债券市场收益率走势的关键变量。从目前来看，资金面缓解的因素也正在逐渐积累：周四3个月期央票暂停发行导致本周央票的发行量仅有10亿元，而公开市场到期量为830亿元，加上央行逆回购和国库现金定存累计达1000亿元，整周央行货币净投放高达1820亿元。我们认为，一旦跨过6月份，资金面短期将显著趋于宽松，债券市场将会有一波小型的收益率下行行情。

来源：中国证券报