外储较快增长对中国经济构成挑战

据央行发布的2011年第一季度金融统计数据报告，截至2011年3月末，中国外汇储备余额为30447亿美元（同比增长24.4%）。中国外汇储备首次突破3万亿美元，目前外汇储备水平已超合理水平。那么，当前外汇储备较快增长且增长势头不减，对中国经济产生怎样的影响呢？

在笔者看来，中国外汇储备增长势头不减，将增加目前央行执行稳健货币政策的难度与复杂性。因为，由于目前人民币仍无法自由兑换，外汇储备增加将影响人民币汇率的基本稳定，迫使央行被动进行买入外汇的同时卖出人民币的本外币对冲操作，也就是说，为了稳定人民币汇率，央行因购买外汇而需要投放相应的人民币。这种对冲操作的结果之一是增加了“外汇占款”，导致外汇占款“挤占”了基础货币投放渠道。可见，外汇储备的持续增加，对货币供应的被动性增长和流动性压力的形成都将产生突出的影响。

所以，尽管目前央行仍奉行稳健货币政策，从去年以来坚持采取上调存款准备金率、加息等紧缩政策措施，但鉴于外汇储备增长将使外汇占款同步增长，外汇占款增量可以弥补因紧缩政策措施产生的国内信贷下降，即外汇储备的增加可以弥补国内信贷的减少。这表明，外汇储备的持续增加，无疑会给旨在实现收缩货币信贷目标的货币调控带来严峻挑战。

同样，外汇储备的持续增长，也已成为影响当前国内通胀压力的主要因素之一。如前所述，外汇储备增加会迫使央行被迫展开本外币对冲的公开市场操作，结果是导致央行被动性释放大量基础货币，货币供应量或在货币乘数作用下成倍增加，由此增强了引发通胀压力上升的货币基础。

外汇储备增长对通胀压力上涨的传导路径主要有两个：一是当央行为对冲外汇储备增加而吐出大量基础货币时，这部分高能货币进入实体经济后，对撬动投资需求增长会产生突出影响，扩大社会总需求增长，并引起总体价格水平上升。例如，今年一季度，中国固定资产投资同比增长25.0%，高于去年该指标同比增长0.5个百分点，GDP同比增长9.7%（环比增长2.1%），CPI同比上涨5.0%，但3月份CPI同比上涨5.4%（环比下降0.2%）；另一是结合今年一季度小幅贸易逆差和外汇占款等数据来看，对冲外汇储备所形成的部分资金属于国际热钱，正流入或“滞留”国内投资市场，这些国际热钱试图从货币套利或投机人民币升值中牟利。由此，国际热钱的持续流入将可能形成国内资产价格泡沫，导致通胀压力快速升温。由此分析，外汇储备的持续增长，对加大通胀压力及催生资产价格泡沫都将产生较大影响。从某种角度分析，外汇储备的持续增长，成为影响当前中国通胀压力上涨的主要源头之一。

另外，一个容易被忽视的问题是，外汇储备持续增加，也将搅局当前正在展开的经济结构转型进程。之所以这么讲，一方面是由于外汇储备增加最终会使货币供给随之增加，并刺激投资需求增加，就会扩大产出或促进经济增长，但同时也会引起产能过剩，需要通过扩大出口来消化这部分过剩，这意味着中国经济将难以走出依赖投资和出口导向的传统经济发展模式；另一方面是由于外汇储备增加会使贸易产品部门（如制造业）比非贸易部门（如服务业）更容易透过结售汇而获得充裕的人民币，从而获得更多和更快发展的机会，但这也将抑制非贸易部门的快速发展。所以，外汇储备的持续增加，从根本上讲是不利于当前中国正在展开的产业结构调整和升级进程。

上述分析显见，尽管持续增长的外汇储备是中国财富快速积累的一个重要象征，但如此庞大的外汇储备对中国来讲也是一种负担，中国将为此付出增加货币政策操作难度、加剧通胀压力及推迟经济结构调整进程等高昂代价，并将对未来中国经济构成诸多新的挑战。笔者据此认为，当前中国外汇储备增长势头依然不减表明，这一因素对中国经济波动的影响仍将延续，中国推进“经济再平衡”之路依然还“任重而道远”。