欧洲央行、德国博弈救市“誓卫欧元”

在百般“扭捏”之后，欧洲央行（ECB）终于Hold不住了。

上周，欧洲债市经历了一轮过山车，前半周西班牙、意大利等国国债收益率维持高位整理，市场紧张情绪弥漫；上周四晚间，ECB行长德拉吉的一句“尽一切努力捍卫欧元”扭转了整个市场走势。但鉴于欧洲货币体系的独特性，ECB“一切努力”的措施篮子到底有多少工具可用，以德国为首的成员国是否予以配合仍然存在众多不确定。

细数ECB工具篮子

上周，西班牙和意大利的10年期国债收益率双双创出欧元成立以来的新高，整个市场陷入深度恐慌情绪，“西班牙寻求全面救助”几成板上钉钉之事，而意大利也被近乎肯定地认为是下一张倒下的多米诺骨牌；另外还有希腊，因减赤任务面临三驾马车断粮风险，花旗银行甚至将希腊退出的可能性从原来的50%上升至90%。

在市场压力下，欧洲央行频频释放口风救市。先是上周三晚间，欧洲央行官员诺沃特尼透露央行将讨论授予欧洲永久救助机制（ESM）以银行牌照；紧接着德拉吉就宣布“一切努力捍卫”；之后外媒便传出，欧洲央行正与德国央行商讨购买西班牙和意大利两国债券的消息。

消息传出，市场立刻做出积极反应。上周四和上周五两天，西班牙和意大利两国债券收益率开始逐渐走低。上周五收盘时，西班牙10年期国债收益率为6.6573%，而上周三最高时一度创出7.63%的历史高位，意大利10年期国债收益率也从6.65%的历史高位下行到5.9172%，这也是该国债收益一周来首次跌至6%以下。

从市场反应可以看出，欧洲央行的工具篮子中的确有一些工具至少可以在短期内缓和市场的恐慌情绪。

债券购买计划（SMP）是当前最受德拉吉青睐的政策工具，也是在希腊危机期间，欧洲央行启动的一项救市计划，当时共使用2140亿欧元购买“欧猪五国”债券，在短期内对抑制高涨的债券收益率起到了显著作用。

花旗银行早前的研究报告就指出，随着欧债危机的再度升级，下半年欧洲央行再度推出一轮长期再融资计划（LTRO）的可能性非常高。但鉴于LTRO必须通过各国银行系统实施，也有业内人士认为，鉴于西班牙和意大利等国银行自身危机深重，再度通过各国银行实施LTRO的可能性不大，“其实此次授予ESM银行牌照的消息，也降低了LTRO的可能性，因为这两个工具都是ECB变相拿钱购买这些国家债券。”

当然也有人认为，ECB可以继续下调存款利率，但清华大学金融系副教授朱英姿认为，欧洲央行已经没有下调存款利率的空间，而且下调利率并不会给投资者带来刺激，对欧洲投资者而言，当前最重要的是避险。所以，从欧洲央行的角度而言，比较有效的工具就是重启SMP计划，赋予ESM银行牌照，提升其救助火力。

ECB救市的绊脚石

但鉴于欧洲独特的货币体系，欧洲央行一家说了并不算，欧洲最大的经济体德国“位高权重”。

正当市场恐慌情绪因欧洲央行的“积极作为”得到一定缓解时，德国政府的不合作态度再度给稍稍企稳的市场增加了不确定性。

德国财政部新闻发言人MarianneKothe在上周四的新闻发布会上表示，在德国看来，欧盟条约不允许ESM接受银行牌照；而原本欧洲央行寄希望于9月份正式启动的ESM可以接替EFSF在一级市场上购买西、意两国国债，同时，欧洲央行也可以在二级市场上对这两国国债进行干预（SMP计划）。

对于欧洲央行重启债券购买计划（SMP），德国财长沃尔夫冈·朔伊布勒（WolfgangSchaeuble）明确表示反对，而德国央行行长魏斯曼（Weidmann）一直以来都是该计划的反对者，被业内人士解读为德拉吉需要克服的一道障碍。

所以基本上德国把欧洲央行当前想采取的救市措施都否了，至少是目前尚未同意。

“德国肯定是希望越乱越好，因为越乱德国就能在促进欧洲财政体系改革中获得越多的发言权。”一位外资银行长期跟踪欧债危机的分析师告诉《第一财经日报》记者，“当然德国心里有一个度，一旦过了这个度，德国可能也无力回天，甚至只能被裹挟到危机当中。”不过看当前德国政府的表态，显然德国伸手相救的“度”还没到。

与上述分析师所言相呼应，德国政府新闻发言人对欧洲央行采取救市问题上有一句话值得注意，“将给予欧洲央行所需的政治支持”，结合德国一直以来对财政约束的强调，中国现代国际关系研究院世界经济研究所所长陈凤英认为：“德国的表态主要是强调欧元区不能崩溃，欧元区财政紧缩需要加强。”

默克尔在上周五与法国总统奥朗德通完电话后表示支持“一个完整欧元区”的同时，强调“任何一个机构都应该坚持其本身的责任”。这里的机构显然指向欧洲央行，因为欧洲央行的使命被规定为保持通货膨胀水平，并没有刺激经济、保证就业的义务。

这也就绑住了欧洲央行在面对危机时的手脚，只要通胀水平合适，ECB采取救市措施总是缺乏合法性，尤其是有一个强有力的德国对其进行掣肘。

“为什么欧债危机能持续这么久，而金融危机的发源地美国则这么快开始复苏，一个关键问题即欧洲央行不是美联储，在救市上太过扭捏，太过拖沓。”一位分析师告诉本报记者。

同样，陈凤英也持有类似观点：“如果欧洲央行是全能银行的话，欧洲的经济恢复得比美国快，债务危机也不是什么问题，关键是欧洲这种特殊的制度性缺陷导致欧洲央行缺权，而且德国现在日子比较好过，对救市缺乏积极性。”

西班牙救助或许6500亿欧元

现在市场最怕的就是西班牙最终真的寻求全面救助，而且这个选项已经在西班牙政府的考虑范围之内了。

西班牙经济大臣路易斯·德金多斯（LuisdeGuindos）已经在和德国财长朔伊布勒会谈时表示，西班牙可能会寻求3000亿欧元的全面救助，据路透援引知情人的话透露，当时德国对此并不“舒服”。

但这只是西班牙政府的官方报价，根据欧洲知名智库OpenEurope的研究，西班牙三年之内都无法在债券市场融资，西班牙的全面救助规模将是6500亿欧元。而ESM的总规模为5000亿欧元，显然不够弥补西班牙债务黑洞，而且还要考虑因为西班牙全面救助出现的传染效应对意大利甚至其他欧洲核心国家的影响。

OpenEurope经济研究主管RaoulRuparel表示：“目前最可能的解决方案就是提供给西班牙1550亿欧元的贷款，然后ECB需要为市场提供更多流动性，但是这也只能让西班牙维持最多1年的时间。”

现在整个欧洲市场已经被欧债危机拖得乐观不起来，高盛资产管理部主席吉姆·奥尼尔对媒体表示，救助西班牙的关键在于德国、欧盟和ECB，但是德国显然更为重要，德国必须决定是保留欧元区还是分裂。奥尼尔认为如果德国不同意发行欧元债券(Eurobond)，那么德国现在就应该停止救助计划。

但显然，连启动SMP计划都反对的德国对欧元债券短期内是不可能持欢迎态度的。

不过鉴于欧债危机的间歇性特征，德国在危机蔓延到一定程度时仍旧会出手相救，而西班牙融资成本的再度飙升应该就是德国心里的“度”到来的时间。

鉴于西班牙10年期国债收益率已经超过一次7.62%，或许因国内政治压力的影响，德国现在仍旧对救市有些冷漠，但当不可容忍的“度”已经出现时，德国还是会出手的。