煤炭行业：煤价易涨难跌 煤股弹性大幅提高

理性博弈下电煤价格易涨难跌。煤电联动政策规定:当电煤价格波动幅度超过5%时,以年度为周期调整电价,将电力企业消纳煤价波动的比例调整为10%。在动态博弈下,煤价趋势上涨中,电力企业希望煤价一步到位,迅速达到调整电价的水平,年均承担的煤价上涨低于小幅上涨的情况。在煤价下跌过程中,电力企业希望煤价小幅下跌,尽量不达到5%的跌幅,年均享受煤价下跌好处大于煤价大幅下跌带来的好处。

电煤股票弹性预计将大幅提高:原40%的合同电煤提前锁定了涨幅,只有剩下60%的市场电煤价格在波动。05-12年,电煤综合价格涨幅大约只有冶金煤涨幅的50%,市场给出的电煤和冶金煤估值差异较大。我们测算的2013年动态P/E,冶金煤较动力煤平均估值大约100%左右的溢价。假设全部电煤市朝后,动力煤股票估值折价应该大幅度减少。

预计13年合同电煤价格无限逼近现货:此次签订的价格将作为未来调价的基准,之后完全跟随环渤海价格指数而调整,调整后的价差可能将长期存在,而此次煤价上涨不作为电价调整的涨幅。煤电双方将就此展开长时间的争论,不过最大可能将以满足煤炭企业的要求无限逼近现货价格而告终。近期澳洲动力煤价格大幅上涨,极寒天气将增加动力煤需求,冬天是煤炭销售旺季,国内秦皇岛煤价预计将止跌反弹。

煤价底部向上,维持行业推荐投资评级:极寒天气、国际煤价远高于国内煤价,冬天销售旺季,动力煤价格易涨难跌,四大因素将推动国内动力煤价格底部向上。动力煤估值远低于冶金煤估值,具有较高的安全边际。我们认为在冶金煤给与20倍P/E以上估值的时候,动力煤可以给与至少15倍P/E估值,推荐动力煤公司:大有能源、中国神华、山煤国际、国投新集、以及涉及合同煤的冶金煤公司潞安环能。

风险提示:宏观经济好转低于预期。