2022年最后的全球“惊雷”？一文读懂：日本央行究竟做了什么

相信在过去这几个小时里，很多原本尚在午夜被窝中的华尔街交易员，会被同事们的电话铃声惊醒，然后两眼迷糊地打开电脑，最后被日元、美股期货、美债等标的的剧烈波动吓坏。

事实上，一些年长的交易员已从今天的波动中，联想到了1989年的一段“圣诞往事”——当时在西方圣诞假期里，日本央行玩了一出加息，给了欧美交易员一个大大的“surprise”。

“大约是33年前的这个时候，日本央行也曾对美元兑日元汇率感到不满，然后在圣诞节那天将利率上调25个基点至4.5%，”澳大利亚联邦银行固定收益和货币策略主管Martin Whetton就翻出老黄历表示。

那么，12月20日日本央行究竟做了什么？为何全球金融市场的反应会如此巨大呢？在此，我们简要解答市场上可能存在的四个主要疑惑。

问题一：12月20日日本央行究竟做了什么重大决策？

日本央行12月20日引发市场波动的主要转变，就是意外宣布修改收益率曲线控制计划(YCC)，将收益率目标从±0.25%上调至±0.5%左右。

可能有金融小白看了上面这段文字依然一头雾水。那么我们用一张直观的图表来说话：日本央行之前的YCC政策，是把10年期日债收益率限制在0.25%以内，也就是图中箭头的初始位置，而如今，日本央行把这一限制放宽到了0.5%。

自2016年以来，日本央行就一直将基准10年期日本国债收益率的波动目标区间设定在零附近，并将此当做一种维持整体市场低利率的手段。

而众所周知，一国基准的10年期国债收益率往往是该国借贷成本的关键标杆。日本央行通过坚定捍卫10年期国债收益率的承诺，能够起到锚定的作用，间接帮助把日本借贷成本维持在世界低位。

很显然，日本央行12月20日放宽YCC政策的范围，虽然绝不等同于加息，但是确实能在短时间立竿见影地起到“类加息”的效果——这从10年期日债收益率的波动中反映得就非常直观，日本央行决议公布后，10年期日债收益率迅速从原先的0.25%飙涨至了0.45%上方。至少就10年期日债收益率而言，几乎相当于几分钟内就“加息”了约25个基点。

同样，在日本央行决议公布后，很多人可能光光关注了日股的暴跌，但其实，日本银行股在12月20日盘中逆势出现了飙升。日本最大的银行三菱日联金融和三井住友金融一度上涨超过8%。这是因为，12月20日日本央行的意外举措对这些金融公司来说是一个积极信号，这些公司的利息收入多年来被日本央行的低利率政策长期压垮。

问题二：是什么导致12月20日日本央行作出了这一决定？

那么，究竟是什么原因导致长期秉持鸽派立场的日本央行在12月20日突然决定修改YCC政策了呢？

有部分市场人士在日本央行决议后曾认为，日本央行12月20日作出转变是基于汇率的原因——日元年内仍是最为疲软的G10货币，但我们认为不是。道理很简单，日本央行在今年9/10月份日元汇率跌得最惨的时候都没有祭出这一大招，而如今在日元已经于第四季度出现大幅反弹的背景下，就更没必要了。

事实上，如同日本央行所言的，导致日本央行作出这一转变的，可能就是债市本身。

日本央行在日内的声明中表示，决定调整对收益率曲线的控制，是为了改善市场功能，并鼓励整个收益率曲线更平稳地形成，同时保持宽松的金融环境。通过这些步骤，日本央行将致力于在这一框架下加强货币宽松的可持续性，以实现价格目标。

日本央行在周二的决策声明中没有把通胀视为其允许日本国债收益率上升至0.5%的一个原因，而是提到了国债市场功能的恶化以及10年期国债收益率与其他期限债券收益率之间的差异。

很有意思的是，正好在12月20日日本央行决议前，一份最新出炉的统计显示，日本央行对日本国债的持有比例首次升破了50%的历史性门槛。据日本央行周一公布的最新季度数据，截至9月末，央行持有国债总量的50.3%，高于三个月前的49.6%。作为其收益率曲线控制政策的一部分，央行一直买入日本国债，这本身已引发了挤出私人投资者、加剧市场流动性枯竭的担忧。

德银在今年10月时就曾表示，日本央行对超常规宽松政策的坚定承诺和不愿放弃收益率曲线控制(YCC)的立场，已经充斥着“自欺欺人”的意味。最直观的就是收益率曲线图——直接在日本央行牢牢控制的10年期收益率附近出现了“断裂”：早在10月，就只有三种符合日本央行固定利率购买业务的10年期国债的收益率，位于0.25%的收益率上限之下。而在目标期限两侧到期的债券，收益率均已远高于这一央行设定的上限。

而日本央行行长黑田东彦在12月20日会后的新闻发布会上也承认，（债券）市场功能正在下降。

问题三：为什么12月20日全球金融市场反应那么大？

这个问题可以从两个层面来回答。

最直观的就是日本央行政策变动对金融市场的直观冲击力。正如同我们在最早的市场反应报道中介绍的，这标志着市场会产生预期，作为发达市场最后一个坚持低利率的国家，日本可能也正开始向政策正常化迈进(即便日本央行依然不承认这点)。

换言之，市场最怕的是：今天过后全球已经没货币宽松的央行了。

而另一个更关键的影响则是全球资金流向方面的。在我们10月下旬有关《日元贬值已不再是跌多少的问题？小心这一全球市场“核爆”按钮》的文章中，曾做过具体介绍。在这里简单摘录一些文中的观点：

在全球范围内，来自日本养老基金乃至散户投资者的庞大资本积累，从来就是不容小觑的一股力量。最显著的宏观经济影响就是全球期限溢价(投资者持有较长期债券所需的额外补偿)的重新定价。

日本对外国债券的持续需求一直是发达市场收益率维持低位的重要驱动因素，因此，政策的逆转可能导致这些头寸的平仓，并推动美国或欧洲等其他发达市场的政府债券收益率上升。YCC政策若彻底逆转，将进一步推动全球债券市场的抛售，并引发一波资金从美国国债等海外资产流入日本的浪潮。

其实，美债收益率12月20日的大涨本身就有这么一层意味在里面。要知道，在上周四欧洲央行鹰派加息导致欧债全线抛售的时候，美债收益率都没像今天这样大涨。

问题四：12月20日的政策举措意味着日本央行转向吗？

这个问题你要是直接问日本央行行长黑田东彦，在1个多小时前的新闻发布会上，他已经回答你了：“没有”！

黑田东彦在新闻发布会上直截了当地表示，现在讨论退出宽松政策为时过早——扩大收益率曲线控制区间并不等同于加息，也不是向政策正常化迈出的一步。

黑田还表示，如有必要，将毫不犹豫地进一步放松货币政策，因为宽松政策带来了非通缩环境。他依然预计明年下半年日本CPI增速将放缓，输入性通胀将开始消退，2023财年整体通胀不太可能达到2%。

很显然的是，在12月20日做出了鹰派的利率决议转变后，黑田东彦正试图在会后的新闻发布会上竭尽全力地承诺自己仍是个“鸽派”。但最有意思的其实是市场反应，在黑田东彦讲话后，日元回吐了日内的一小部分涨幅——大约60个点吧。

随后……呃，又涨了！目前美元兑日元已刷新了日内低位132.28。

我们曾报道过，上周末曾有日美爆料日本政府正计划修订与日本央行达成的一项10年前的联合声明，并将考虑为该协议2%的价格目标增加灵活性。尽管这一爆料随后被日本政府官员否认，但围绕日本央行未来是否会在行长黑田东彦明年任期结束后作出重大政策转变的猜测，始终未曾消散。

而12月20日日本央行扩大收益率目标的决定，其实只会助涨市场对明年日本央行彻底转向的猜测。日本央行既然已经迈出了扩大区间的第一步，谁知道会不会哪天就彻底取消YCC政策了呢？

国泰君安期货就表示，尽管日央行解释日内此举是对微观金融市场功能有效性的考虑，并宣称此行动“可增强货币宽松的可持续性”，但无法阻止市场揣测日本央行将逐步退出长期实施的“超宽松”货币政策，并开启货币政策正常化。