焦炭调整或已到位

　进入3月，焦炭期货价格持续下跌，1905合约从最高2170元/吨下跌至最低1965元/吨，跌幅接近10%。我们认为，利空因素已经体现，焦炭期货价格或已调整到位。

　　供需面有所变化

　　从需求端来看，3月以来，钢厂高炉产能利用率明显下降。3月8日当周，上海钢联发布的数据显示，全国163家钢厂高炉利用率为72.99%，而前一周为75.94%，这意味着产能利用率在一周内降了3个百分点，为2018年以来的最大值。

　　钢厂限产力度3月初突然加大，是在环保指标考核下的突击行为。2月下旬，生态环境部通报重点区域2018年10月—2019年1月环境空气质量有关情况，通报显示，2018年10月—2019年1月，“2+26”城市PM2.5平均浓度范围为51—105微克/立方米，平均为80微克/立方米，同比上升6.7%。而此前各城市制定的目标普遍是同比下降或持续改善，对比具体城市可以发现，“2+26”城市中，秋冬季空气质量普遍未能达标。正是在这种压力下，自2月末开始，华北地区钢厂限产力度明显增大，这意味着焦炭需求下降。

　　从供应端变化来看，3月8日当周，100家焦炉产能利用率为79.66%，而前一周为80.72%，同样出现下降。不过，焦化企业产能利用率下降幅度明显低于高炉产能利用率降幅。

　　我们可以把钢厂高炉产能利用率和焦炉产能利用率的比值作为衡量焦炭需求/供应的参考指标，比值上升可能意味着焦炭的供需格局有利于焦炭价格上涨，比值下降可能意味着焦炭供需格局压制焦炭价格。我们发现，3月比值大幅下降，同期，螺纹钢价格走势明显强于焦炭。

　　库存变化可以作为供需面变化的辅助指标。最新数据显示，3月8日，样本内国内独立焦化厂库存总计为51.6万吨，2月底为48.3万吨；焦炭四港口库存总计为374万吨，2月底为372万吨；全国110家钢厂焦炭库存为453.6万吨，2月底为454.2万吨；各环节库存总量为879.2万吨，2月底为874.6万吨。也就是说，3月以来，焦炭库存上升。

　　因此，3月焦炭价格下跌来自于供需面的变化。

　　利空因素已经体现

　　如上所述，焦炭价格近期的下跌是供需面发生了变化，不过我们认为焦炭价格继续下跌的空间已经不大。一是供需面有所好转。钢厂高炉产能利用率处于历史同期低位，继续下降空间受限，而焦炉产能利用率处于相对高位，而且“2+26”城市也是焦炉的重点分布地区，焦炉的限产力度或加大。

　　二是从估值角度而言，焦炭期货价格或已反映了利空因素。从基差来看，焦炭期货1905合约价格在2000元/吨以下时，焦炭期货贴水幅度超过10%，为近两个月最高，也高于历史同期的1805合约、1705合约。从相关品种的比值来看，当前螺纹钢/焦炭期货主力合约的比值在1.90左右，处于近几个月的高位。也就是说，从基差水平和相关品种比值角度来看，当前焦炭期货价格已经反映了相对弱势的基本面。

　　总之，焦炭期货价格近期的下跌主要是由于供需面的变化所致，我们认为焦炭期货价格调整或已到位。