螺纹短期高位反复，压力存在何处？

何建辉|国投安信期货高级分析师

核心观点

❒.需求方面，地产、基建类似跷跷板，建材总体平稳，不必过于悲观但也不可盲目乐观。供应方面，高炉开工率逐步回升，后期大概率继续上行，由于环保限产边际上放松，2019年供应端压力相对较大。

❒.铁矿石上涨从成本端推动钢价，但持续性不足。一方面，本次事故造成铁矿石阶段性供不应求，但难以从根本上扭转过剩局面。另一方面，当前市场格局下钢厂向下游转移成本能力偏弱，品种间很难形成持续正反馈。

❒.按照当前累库速度，预计今年库存高点低于2018年，但高于2017年，后期去库存压力依然不小。

❒.目前螺纹期价贴水已经基本修复，当铁矿石暴涨引发的做多热情消退，而需求又未超预期爆发，后期贴水或重新扩大。

春节前后，螺纹钢期价走势纠结，波动加剧。由于巴西矿难事故持续发酵，市场情绪较为亢奋，但年初以来螺纹5月合约已经累计反弹10%，盘面贴水显著收窄，高位多空分歧明显增大。展望后市，预计铁矿石仍是短期市场风向标，不过其掀起的做多热情将逐步消退，钢价将重新回归基本面，短期在高位仍有反复，但上方空间已经较为有限。中期来看，2019年钢材现货大概率呈现宽幅震荡、重心小幅下移的走势，而在当前宏观环境及产业格局下，期价也不具备升水的基础，后期逢高试空安全边际相对较高。

一、供需基本均衡，边际上转向宽松

需求方面，目前建材仍处淡季，后期随着气温升高将进入传统旺季，不过在经济增速放缓、地产销售低迷的情况下，旺季需求超预期的可能性并不大。从数据上看，2018年1-12月，地产投资累计同比增长9.5%，增速较1-11月下降0.2个百分点；基建投资（不含电力）累计同比增长3.8%，增速较1-11月上升0.1个百分点。房地产投资逐步回落，但下行态势较为温和，基建触底反弹，基本对冲地产投资下行，两者形成类似跷跷板的现象。可以说建材需求总体比较平稳，不必过于悲观但也不可盲目乐观。

供应方面，高炉开工率仍维持相对低位，但已经开始逐步回升，后期大概率延续上行走势。由于2019年环保限产边际上放松，从同比层面看，今年高炉供应端压力要相对大于去年。电炉方面，春节期间电炉基本停工，开工率降至较低水平，后期也将逐步复工，由于电炉利润仍较为微薄，其对供应端的冲击力并不会太大。从另一个角度看，电炉属于边际产能，其成本对钢价形成一定支撑。

二、成本上升有推动，但持续性不足

近期巴西矿难事故引发市场广泛关注，推动铁矿石价格大幅上涨，也造成相关品种剧烈波动。从成本角度看，矿价上涨将会推动钢价重心上移，但基于以下两点理由，我们认为这个过程持续性相对不足。一方面，本次事故将会造成铁矿石市场阶段性的供不应求，但从中长期来看，其供给过剩的局面难以从根本上扭转，随着时间的推移，供需缺口将会逐渐弥补。另一方面，当钢材下游需求扩张时，整个产业链将会形成正反馈，相关品种的价格都会上涨。而目前的市场格局是钢材需求稳中略有回落，吨钢利润下行，钢厂向下游转移成本的能力相对偏弱，品种间很难形成持续的正反馈。

三、后期去库存压力依然不小

一般来说，冬储可以分成常规冬储和投机性冬储两部分。由于钢材需求的季节性以及生产的连续性，为了应对开春后的旺季，每年淡季期间贸易商都会进行常规冬储。而投机性冬储相对主动，主要为了博取价差收益，取决于贸易商对后市行情的预判，弹性较大，对行情影响也较大。

从目前情况看，截至2月8日，全国35城螺纹钢社会库存724.6万吨，库存上升速度有所加快，贸易商投机力度增大。近几年社会库存高点通常出现在春节过后20天左右（3周），按照目前的累库速度，我们预计今年库存高点低于2018年，但高于2017年。2018年高库存透支需求的故事我们已经比较熟悉，2019年虽然大概率不会重蹈覆辙，但后期去库存的压力依然不小。

四、贴水基本修复，期价下方支撑减弱

回顾近几年螺纹钢期现货市场表现，不难发现期价总是在贴水扩大—贴水修复间循环。之所以出现这样的情况，一方面是由于当前宏观经济及行业供需格局下，期价不具备升水的基础。另一方面，经济下行、供需走向宽松的过程又是相对温和的，而市场往往反应过激，当平稳的真实供需不断修复投资者悲观预期时，往往又会出现贴水修复的走势。

从基差方面看，在现货价格保持平稳、期价持续反弹的背景下，年初以来螺纹钢盘面贴水明显收窄，目前主力1905合约贴水在200元/吨左右，处于相对偏低的水平。当铁矿石暴涨引发的做多热情逐步消退，而下游需求又未超预期爆发的情况下，后期螺纹钢或将重新出现贴水扩大的走势。