逢高做空铁矿石

从基本面来看，供给决定了铁矿石的底部支撑，需求决定了驱动。在秋冬季环保限产的背景下，铁矿石行情的驱动更加倾向于需求释放的持续性和力度。目前河北的唐山、邯郸两大主产区均处在烧结炉超低排放改造的攻坚阶段，进入采暖季前限烧结力度仍将保持在较强水平，因此钢厂采购的边际变化较大。从钢厂的囤货意愿来看，当政策压力相对减轻，复产对铁矿石需求有较强的边际拉动，这催生了铁矿石近期的强势格局。但我们认为其持续性已经开始减弱，补库边际力度与空间也将有限。品种之间矛盾出现钝化，后期走势大概率回归总量逻辑，建议逢高抛空。

环保限产影响铁矿石需求

今年环保成为钢铁行业供给侧改革的主旋律，钢厂高炉开工率被压制在80%以下。由于采暖季的限产范围进一步扩大至长三角和汾渭平原，且能够达到国家超低排放标准的钢厂非常有限，后期限产力度还将增大，钢厂开工率或回落至70%以下，从而会影响铁矿石的需求。另外，河北的限烧结频率增加也影响钢厂粉矿库存的消化速度。

目前钢厂的吨钢利润仍处于高位，但由于环保门槛提高，企业的环保投入大增，加上限产频率提高，钢厂实际盈利增速较去年明显放缓。因此钢厂虽有较强的生产意愿，但更加注重成本。短期来看，烧结矿、球团矿、块矿、废钢四大原料资源都相对紧张，原料端调节的灵活性并不明显。

烧结矿日耗和钢厂的铁矿石库存可用天数是反映钢厂实际需求的最直观数据，这两个微观数据今年来的波动明显增大。限烧结常态化后，河北地区的烧结矿资源始终处于紧缺状态，即使山西等周边区域外供烧结矿，也难满足需求。因此钢厂为保证非限产时段加大烧结炉生产效率，对粉矿的备货意愿有所提升，但同时钢厂库存升至阶段性高位，又影响了采购的持续性。近期铁矿现货走俏主要是钢厂加紧在限产前生产，对原料补库。但从图中可以看出，烧结矿日耗已开始走低，而钢厂的库存天数也已经处于年内高位，后期边际上升空间有限。后期钢厂的实际需求要看设备环保改造的落实情况，秋冬季是污染高发期，唐山地区今年已经频繁出台临时限烧结的政策，我们预计这一政策在秋冬季仍然会持续。

由于前期钢厂的实际需求有一定保障，港口实际输港量在限产常态化背景下并没有出现阶段性明显下滑的情况，基本保持260万—270万吨的水平，仅略低于均值水平。根据前面的分析，我们认为后期输港量边际上升空间有限。

港口库存仍将季节性回升

近两个月，港口库存从高位稳步回落，也直观反映了供需的边际变化。在需求端相对平稳的情况下，供给一定幅度的收紧使得港口库存持续下滑。从库存结构来看，PB粉、块，纽曼粉、块港口库存量均有明显的下滑，但金布巴粉、卡粉等资源的库存再次回升，结构性的矛盾始终无法构成整体供需的转变。在限产背景下，港口库存仍将季节性回升，压制盘面价格。

从品种间价差来看，国内钢厂倾向高品资源采购策略，但高中品之间价差持续回落，品种价差矛盾开始逐步钝化，盘面炒作空间收窄，大概率将回归总量逻辑。