全球铜市场供应端不确定性加大

引言

   铜市在去年录得喜人涨幅，2018年，可能影响新铜供应平衡的因素是在智利和秘鲁等重要铜矿生产国重新谈判的一系列劳动合同。就废铜市场而言，除了地产和基建带动的传统需求反弹、新能源汽车带来的需求增长外，还包括矿山罢工、缺乏大型新的铜矿项目和中国对固定废料进口政策收紧导致废铜市场在短时间内可能经历资源重新分配的状况，铜价预计还将不断调整。

   A影响铜产量及价格的主要因素

   从铜矿中开采出来的铜矿石，经过选矿成为含铜品位较高的铜精矿或者说是铜矿砂，铜精矿需要经过冶炼提成，才能成为精铜及铜制品。

   铜是很多轻重工业生产必不可少的原料，工业中使用的铜有电解铜(含铜99.9%—99.95%)和精铜(含铜99.0%—99.7%)两种，前者用于电器工业，用于制造特种合金、金属丝及电线，后者用于制造其他合金、铜管、铜板、轴等。除精铜之外，废铜亦是工业生产中必不可少的原料，一定程度上是精铜的良好替代品，有着广泛的用途。在生产、使用的过程中，废铜、精铜一定程度上能相互转化，其价格具有一定的相关性，期货及现货价格均受到以下因素的影响：

   库存

   显性及隐性库存均是体现供求关系的重要指标。显性库存又称报告库存，是指交易所库存，目前全球进行铜期货交易比较有影响的交易所有LME、CMEGroup旗下的COMEX和SHFE。三家交易所均定期公布指定仓库库存。隐性库存又称非报告库存，指全球范围内的生产商、贸易商和消费商手中持有的库存。由于这些库存不会定期对外公布，因此难以统计，故市场一般都以交易所库存来衡量铜的供给量。

   进出口政策

   进出口政策尤其是关税政策是通过调整商品的进出口成本从而控制某一商品的进出口量来平衡国内供求状况的重要手段。铜的进出口需求与国内外经济形势密切相关，废铜的进出口与市场内环保标准的调整紧密相连。

   原油价格

   原油和铜都是国际性的重要工业原材料，它们需求的旺盛与否最能反映经济的好坏，所以从长期来看，油价和铜价的高低与经济发展的快慢有较大的相关性。正因为原油和铜都与宏观经济密切相关，因此就出现了铜价与油价一定程度上的正相关性。然而，这只是趋势上的一致，短期看，原油价格与铜价的正相关性并不十分突出。

   如果说油价从不到10美元/桶上涨到20美元/桶是价格的合理回归，更是经济复苏的表现的话，那么油价的回升应该是与铜价的上扬一致的，因为都是经济见底回升所带动的。但如果油价上涨到一定的水平后，大家关心的不是经济复苏，而是担心油价的飚升对未来经济发展的负面影响，甚至导致经济衰退，从而导致需求的总体下降(不可避免地影响到对铜的需求)，这时油价的上扬反而成了铜市场的利空因素。另外，原油及成品油价格的涨跌将影响产铜企业的生产成本，进而对铜价产生影响。

   用铜行业的发展状况

   用铜行业的发展则是影响消费的重要因素。例如20世纪90年代后，发达国家在建筑行业中管道用铜量增幅巨大，建筑业成为铜消费最大的行业，建筑行业的蓬勃发展促进了20世纪90年代中期国际铜价的上升，美国的住房开工率也成了影响铜价的因素之一。2003年以来，中国房地产、电力的发展极大地促进了铜消费的增长，从而成为支撑铜价的主要因素之一。

   在汽车行业，制造商正在倡导用铝代替铜以降低车重从而减少该行业的用铜量。此外，随着科技的日新月异，铜的应用范围在不断拓宽，铜在医学、生物、超导及环保等领域已开始发挥作用。IBM公司已采用铜代替硅芯片中的铝，这标志着铜在半导体技术应用方面的最新突破。这些变化将不同程度地影响铜的消费。

   值得一提的是，电网投资是铜消费的重要组成部分，传统的电网投资注重特高压和配电网，其中特高压使用的线缆是钢铝绞线，而配电网高压线缆使用的还是钢铝绞线，只有低压电线电缆使用铜电缆较多。而市场关注的新能源汽车对铜消费拉动可能是长期的大趋势，但是中短期来说则影响较小，包括电动汽车和充电桩在内新能源汽车增长量还需逐步增长。

   汇率

   国际上铜的交易通常以美元计价，以美元标价的铜价往往会受到国际市场主流货币兑美元的汇率影响。根据以往的经验，日元和欧元汇率的变化会影响铜价短期内的一些波动，但不会改变铜市场的大趋势。汇率对铜价有一些的影响，但决定铜价走势的根本因素是铜的供求关系，汇率因素不能改变铜市场的基本格局，而只是在涨跌幅度上可能产生影响。

   生产成本

   生产成本是衡量商品价格水平的基础，铜的生产成本包括冶炼成本和精练成本。

   B中国废铜进口需求减少

   中国是世界上最大的铜消费国。自2017年7月以来，中国宣布调整废铜进口的规定，“废七类”进口预计将大幅缩小，其中包括废金属、缆线等，需要先拆解分类再进行加工，才能正式投入使用。中国环保标准的提高，标志着2018年废铜进口许可将全面紧缩，一是系统性消除中国废铜供应链的中间部分，今后将只有废铜终端用户及加工商可进口废铜，其他市场参与者，例如交易商和贸易商则被拒之门外；二是建议把有害杂质水平限制在1%，只有最纯的废铜才能通过这种质量门槛。由于环保标准的提高，废铜进口规定的调整预计将会令废铜的进口量每年减少33万吨。

   中国废铜进口量连年下跌，部分归因于中国当局早些时候采取的质量控制措施，部分则与早年铜价崩跌有关。价格较低时，旧废铜供应枯竭，对好铜供应过剩起到平衡作用；价格回升时，废铜链则又重获生机。这就是过去一年左右铜市的情况。2016—2017年铜价大幅回升，废铜价格贴水扩大后供应激增，中国则吸收了新增的供应。

   废铜进口收紧政策背后，杂铜进口持续下降，预示着是中国市场已逐步进入了废铜回收的周期。况且，国内空调等销量增长的同时也是报废高峰，因此国内回收废杂铜比例越来越高，这也是中国为何2018年年底禁止进口七类废五金的考虑。在中国废铜需求中，国内供给量已经超过了进口需求，中国国内未来提升的废铜产量也将逐步降低对海外的需求。

   C中国精铜进口量大幅提升

   废铜进口大幅减小带动了精铜进口需求的提升，使得铜期货价格大幅升高。在经过2017年9月冲高回落之后，10月芝商所旗下COMEX铜期货价格不仅重归强势，更是刷新了年内高位，虽然之后两次冲高失利，价格有所回落，但幅度相对不大，依旧处于年内高位。

   据统计，截至2017年11月7日，COMEX铜期价下半年以来累计涨幅超15%。随着期铜大幅上冲，中国国内废铜价跟涨有限，精铜与废铜的价差扩大到2000元，远高于正常时的1000元。

   另外，环保标准的提升亦给中国精铜冶炼行业造成了极大的影响。数据显示，2017年11月，中国精炼铜进口量同比增长18.95%，11月中国未锻轧铜及铜材进口量创一年来最高水平，凸显中国国内环保限产对进口需求的推动。

   然而，从需求角度来看，若中国铜消费速度减弱，目前市场对铜价过度乐观则可能存在较大的风险。从全球铜消费格局来看，中国铜消费占全球比重最大。国际铜研究组(ICSG)数据显示，2017年8月中国铜消费占铜消费的50.5%，因此一旦中国铜消费减速，那么意味着全球铜消费也面临较大的回落。

   但是，从CFTC公布的基金持仓来看，海外基金对基本金属尤其是铜非常乐观。截至2018年1月2日，COMEX铜非商业净多持仓创下1995年4月18日以来新高62284张合约。

   QuikStrike期权分析工具显示，2018年2月22日到期的、执行价为3.2185美元/磅的COMEX铜期权在所有期权合约中持仓量最大，看涨期权和看跌期权分别达到3381张合约和3764张合约，充分反映市场的乐观情绪。

   D两个市场两种趋势

   2018年铜供应链出现难以预测的状况，全球铜市面临供应中断的威胁。精铜行业面临罢工行动的威胁，废铜行业则因中国的进口限制而遍布乌云。全球废铜供应出现转折，精铜业则因矿业投资下滑而供应低迷。

   就新铜供应而言，铜价极有可能不断走高，究其原因，未来供应低速增长格局已形成，而导致这一格局形成的根本原因在于前期全球铜矿资本性投资连年下滑，进而导致未来几年仅有少数大型项目投放。面对不断增长的市场需求，铜价的支撑力则逐渐加大。

   庞大的基建投资使得市场对铜的需求不断增长，进一步支撑铜价。特朗普对基建的投资力度加大，他曾承诺未来10年将投入1万亿美元用于扩大和重建公路和机场等基础设施，这使得投资者押注基建热潮促进原材料需求，对铜的需求也将增长。中国的固定资产投资计划已构成铜需求的重要组成部分，“一带一路”建设的推进使得固定资产投资计划的实行进度大大加快；2017年1至10月，全国固定资产投资(不含农户)517818亿元，同比增长7.3%；工业投资190971亿元，同比增长3.3%。

   另外，新铜市场中，大型铜矿供应的不确定性因素逐渐显现。嘉能可(GLEN.L)运营的智利LomasBayas铜矿刚刚避免了一次罢工威胁，虽然工会工人在最后一刻接受了新劳动合同的条件，但这预示着劳资纠纷或持续对新铜价格产生影响。2018年要续签的合同数创下2010年以来最高，续签的铜矿开发合同大多在智利和秘鲁。根据花旗银行(Citibank)的估计，未来12个月将会进行近30组劳动合同谈判，可能影响全球25%的铜供应，使得铜供应的不确定性大大增加。

   矿场持续不断的罢工行动对矿场供应的威胁非常大，尤其是在全球最大铜矿埃斯孔迪达(Escondida)。该矿2017年的罢工持续了44日，对生产有着不可估量的影响。而全球第二大铜矿——印尼Grasberg铜矿也陷入停产问题。2017年年初美国自由港麦克默伦铜金矿公司印尼业务发言人称，已暂停其在印尼的Grasberg铜矿的生产，并遣散工人回家，因公司尚未与印尼政府就新的采矿许可达成协议。对于2018年的新铜供应，分析师全都调整了对供应中断程度的预估，将今年可能出现的劳资纠纷纳入考量。在价格上涨的背景下，工人们将不愿意轻易让步，铜价越高，铜矿因劳工纠纷而停产的风险越大。因此，劳工行动、矿场不确定性因素可能会在2018年引发重大的价格变动。

   就废铜供应而言，中国对废铜进口的压缩，将导致全球市场废铜供需的调整。全球废铜供应链将面临“错位与割裂”，中国将出现废料短缺，与此同时其他地区的废料则预计将稳定增加。在新铜价格不断升高的情况下，废铜供应应有所增长。据标普全球普氏(S&PGlobalPlatts)数据，“2号”废铜价格较CME现货铜贴水0.41美元/磅，贴水幅度较7月时的0.30美元/磅扩大。“2号”废铜通常是铜线和铜管、加工前需要净化。“1号”光亮(barebright)废铜则贴水0.14美元，一年前为贴水0.08美元。中长期而言，市场流向预计将再度调整。

   在限制废铜进口之后，中国废料行业将持续输出污染较高的“废七类”，环保标准的提高预示着其他类型的高污染材料将持续迁移。中国预计将成为废铜出口国，以缓解国内的环保压力，因此，中国本身的废料产生及处理链预计会稳定发展。