经济预期企稳 封杀焦炭下跌空间

　环保督查结束后焦化企业生产力度加大，促使各个环节焦炭库存不断累积，打压焦炭近期最低下探至1372元/吨，之后在经济企稳预期及期货贴水修复等利好支撑下开始逐步振荡回升。虽然后期国内流动性将继续偏紧，终端需求也难言乐观，但经济已经透露出的企稳迹象及环保可能带来的减产预期将抑制焦炭期货的下跌空间，因此预计焦炭后期筑底回升的概率较大。

　　经济整体有所趋稳

　　随着外部环境的逐步改善和内生动力的缓慢释放，国内经济整体有所趋稳。从驱动经济的三大核心因素来看，除固定资产投资受房地产和基建投资增速放缓拖累仍略显乏力外，国内消费和外贸均有所改善。国家统计局最新发布的统计数据显示，2017年1—5月国内社会消费品零售总额同比增长10.3%，增速较前4个月高0.1个百分点，较去年同期高0.1个百分点，且增速延续着逐步回升的态势；海关总署统计数据则显示，2017年1—5月中国进出口贸易（美元计）同比增长13%，增速较去年同期高22.4个百分点，其中5月进出口贸易同比增长11.3%，增速环比4月高1.6个百分点，表明进出口贸易增速在经历了4月的短暂回落后重回振荡走高的趋势。

　　经济先行指标工业增加值及社会用电量增速的回升为经济的企稳提供了佐证。国家统计局最新统计数据显示，2017年1—5月工业增加值同比增长6.7%，增速与前4个月持平，较去年同期高0.8个百分点，其中5月工业增加值同比增长6.5%，增速较去年同期高0.5个百分点；中电联统计数据显示，2017年1—5月全社会用电量同比增长6.35%，增速较去年同期高3.62个百分点，其中工业用电同比增长6.32%，增速较去年同期高5.96个百分点。工业增加值及用电量尤其是工业用电量增速的双双回升，印证了国内经济的逐步企稳。

　　另外，制造业扩张速度的企稳则为后期国内经济保持稳定创造了条件。统计局数据显示，2017年5月国内制造业PMI指数同比增长51.2%，增速与4月持平，结束了持续回落的趋势。其中，企业生产指数和在手订单指数双双回升，库存指数则进一步收缩，暗示企业生产因新订单的增加开始回升，库存消化也进一步加快。

　　货币政策继续偏紧

　　在美联储持续加息和“缩表”预期的外部压力及国内为严控金融风险和推动资金“脱虚向实”等“降杠杆”需求影响下，国内货币政策继续维持偏紧格局。社会融资规模持续收缩、货币供应增速继续减缓，市场资金利率延续着大幅走高的态势。人民银行最新的统计数据显示，2017年5月全社会融资规模为1.06万亿元，环比4月减少3209亿元，延续着持续收缩的态势，且5月全社会融资规模创今年以来的最低水平。与此同时，5月狭义货币供应量（M1）同比增长17%，环比4月回落0.5个百分点，呈现持续回落的态势，并创今年以来次低增速；广义货币供应量（M2）同比增长9.6%，环比4月回落0.9个百分点，同样呈现进一步回落的态势，M2同比不但创今年以来最低增速，且已经处于近十年以来最低水平附近。社会融资规模的持续收缩以及货币供应增速的继续回落，暗示政府“降杠杆”政策正逐步落实，也表明后期国内货币政策环境依然会维持偏紧格局。

　　Wind统计数据显示，截至6月16日，1月期和1年期SHIBOR拆放利率分别报4.6990%和4.4297%，较去年同期高1.8455和1.3797个百分点，两者延续着持续走高的态势，且均创2015年下半年以来的新高。此外，人民银行对市场的现金净投放控制较去年更为严格，则暗示后期货币市场可能延续收紧的态势，且利率可能进一步走高。人民银行最新的统计数据显示，2017年1—5月人民银行净回笼现金970亿元，较去年同期多回笼535亿元，延续着严控投放、加大回收力度的趋势。

　　从外部环境来看，美联储持续加息及提前到来的“缩表”预期将增加中国维持货币政策偏紧的外部压力。美国经济持续强劲支撑了美联储6月选择再次加息25个基点，这是自2016年以来美联储第三次加息，保持了一个季度加息一次的节奏，更为重要的是美联储在会议声明中明确表达了将在2017年开启“缩表”计划。由于宣布“缩表”开启时间远早于市场普遍预期，且美联储又进入持续加息的通道，后期势必进一步推动资金回流美国，对包括中国在内的经济体均将产生较大的资金外流冲击，这也加大了中国国内维持偏紧货币政策的外部压力。

　　环保制约焦化企业生产力度

　　4月焦化企业在高利润驱动下尽可能地保证满负荷生产，甚至出现少数企业违规生产的情况，促使环保相关部门在5月又重新加大环保执法力度，使得焦化企业在5月中上旬的生产力度不断减小。Wind统计数据显示，5月中旬，国内100家焦化企业中产能规模小于100万吨、100万—200万吨和大于200万吨的焦化企业开工率最低分别降至70.11%、72.51%和74.41%，相比于近两个月的最高开工率分别低6.57、4.13和8.21个百分点。受此影响，5月焦炭整体产量出现下滑。国家统计局最新的统计数据显示，5月焦炭生产3720万吨，同比减少1.5%，相比于去年同期0.6%和今年4月5.9%的增速明显回落。

　　不过，随着环保督查的结束，焦化开工率再度回升。Wind统计数据显示，截至6月16日当周，100家焦化企业中产能规模小于100万吨、100万—200万吨和大于200万吨的焦化企业开工率分别达到77.01%、78.65%和85.06%，较5月中旬时已经明显回升。后期，环保政策及督查仍将成为影响焦炭生产力度的核心驱动因素。

　　钢厂加大生产支撑焦炭刚性需求

　　5月中上旬的环保督查使得钢厂高炉开工不断下滑，但因环保督查对于高炉生产的影响要明显小于对焦化生产的影响，因此钢厂生产在5月整体仍然保持着较大的力度，保证了对焦炭的刚性需求持续强劲。国家统计局最新的统计数据显示，2017年5月国内粗钢生产7226万吨，同比增长1.8%，增速与去年同期持平，相比4月的历史最高产量仅少51.7万吨。

　　全国高炉开工率从5月下旬开始稳步回升。Wind统计数据显示，截至6月16日当周，全国高炉开工率达到77.35%，相比于5月中旬最低时高2.63个百分点，已经接近今年以来的最高开工率水平。由于截至6月16日当周全国盈利钢厂数达到84.05%，处于有数据记录以来的高位水平附近，表明国内钢厂整体均可以获得丰厚的利润，这也将促使后期钢厂继续保持高开工率，进而支撑焦炭的刚性需求继续增加。

　　终端需求后期难言乐观

　　房地产调控持续发酵、汽车购置税优惠力度减小所带来的负面效应继续扩散，以及基建增速的持续下滑，后期将拖累终端需求的增长。国家统计局数据显示，2017年1—5月房地产开发投资同比增长8.8%，增速环比前4个月低0.5个百分点，增速为2016年11月以来首次环比回落；房屋施工面积比增长3.1%，增速连续3个月持平；房屋新开工面积比增长9.5%，环比前4个月回落1.6个百分点，且增速为连续第二个月回落。另外，2017年1—5月国内商品销售面积同比增长14.3%，较前4个月回落1.4个百分点，增速延续着持续回落的态势，表明房地产调控令房地产市场进一步降温，这也将继续打压黑色产业链终端需求。

　　从汽车行业来看，小排量汽车购置税优惠力度减小后的负面效应继续扩散。中汽协最新统计数据显示，2017年1—5月国内汽车生产合计1135.84万辆，同比增长4.49%，增速较去年同期低1.26个百分点，较前4个月低0.89个百分点，增速延续着持续回落的态势；国内汽车销售1118.2万辆，同比增长3.71%，增速较去年同期低3.25个百分点，较前4个月低0.87个百分点，增速同样延续着持续回落的态势。另外，基础设施建设投资也不尽如人意。统计局数据显示，2017年1—5月基础设施建设投资同比增长16.66%，增速较去年同期低3.09个百分点，较今年前4个月低1.55个百分点。由于房地产调控短期内难以放松，甚至有加码的可能性，而汽车行业暂时不太可能有进一步的刺激措施出台，加上基础设施建设投资并无亮点，后期终端需求难言乐观。

　　焦炭库存继续累积

　　在利润驱动下，自5月下旬开始焦化企业生产力度加大，导致各个环节焦炭库存均不同程度累积。Wind统计数据显示，截至6月16日当周，100家独立焦化企业中，产能小于100万吨、100万—200万吨和产能大于200万吨的焦化企业焦炭库存达到15.50万吨、14.70万吨和43万吨，较5月最低时增加6.3万吨、5.25万吨和22.99万吨，焦化企业库存延续着不断累积的态势。与此同时，钢厂焦炭库存也继续增加。Wind统计数据显示，截至6月16日当周，国内大中型钢厂焦炭库存平均可用11.5天，较最低时多5.5天，且已经接近2015年上半年的最高水平。

　　从港口来看，除天津港因清库原因库存持续减少外，连云港、日照港和青岛港焦炭库存均持续增加。Wind统计数据显示，截至6月16日当周，连云港、日照港和青岛港焦炭库存分别达到13.5万吨、67万吨和50万吨，较去年同期多8.5万吨、32.5万吨和26万吨。各个环节焦炭库存的继续累积，给焦炭市场形成一定的压力。

　　综合来看，国内流动性将继续维持偏紧格局，终端需求不振及各个环节库存持续增加给焦炭市场形成较大压力，但国内经济透露出的企稳迹象提振市场信心，叠加钢厂刚性需求的强劲及后期环保督查令焦化企业减产的预期，我们认为后期焦炭期货筑底回升的概率较大。