卷螺价差有望部分修复，但螺强卷弱格局将维持较长时期

核心提示：从2017年以来，热卷与螺纹的期货主力合约价差一直处于从高位持续回落的过程，3月初1705合约开始出现卷低螺高的倒挂现象，完全忽略了热卷成本高于螺纹的情况，特别是进入5月份后，卷螺期货主力1710合约价差加速下跌，盘中一度下挫到-164元/吨，后有所反弹，目前基本维持在-80元/吨左右。同时，现货市场热卷与螺纹价差倒挂现象更为显着，卷螺价差达到-400元/吨。从成本角度出发，由于热卷生产线比螺纹钢投入大、轧制成本高以及设备维护高等特点，一般认为热卷价格应高于螺纹200-250元/吨，甚至更高。

　　从2017年以来，热卷与螺纹的期货主力合约价差一直处于从高位持续回落的过程，3月初1705合约开始出现卷低螺高的倒挂现象，完全忽略了热卷成本高于螺纹的情况，特别是进入5月份后，卷螺期货主力1710合约价差加速下跌，盘中一度下挫到-164元/吨，后有所反弹，目前基本维持在-80元/吨左右。同时，现货市场热卷与螺纹价差倒挂现象更为显着，卷螺价差达到-400元/吨。从成本角度出发，由于热卷生产线比螺纹钢投入大、轧制成本高以及设备维护高等特点，一般认为热卷价格应高于螺纹200-250元/吨，甚至更高。究其原因，今年的众多政策性导向利多螺纹，热卷的需求又不及预期，是造成卷螺价差倒挂现象的核心问题。

　　一、造成螺强卷弱的局面将维持较长时期

　　（一）供应：螺纹偏紧 热卷相对宽松

　　1、螺纹钢生产由于在去年四季度出现持续亏损而出现明显减产

　　螺纹钢去年由于地条钢的恶劣竞争，导致正规螺纹钢2016年四季度持续处于亏损状态，亏本最大达200元/吨左右，长时间的亏本运行促使部分钢企难以支撑，资金流出现断开，被迫减产改线热卷，根据测算，去年四季度螺纹钢的供应量同比下降了4.1%，全年减产约1000万吨。

　　2、中频炉地条钢的整顿，使得建筑钢材的实际供应量出现明显下降

　　在地条钢的强烈冲击下，为了维护市场的健康稳定运行，工信部强制要求在今年6月底彻底清除地条钢，以良币驱逐劣币，坚决做好底线红线以及上线三条线。中频炉地条钢预计产能1亿吨左右，影响产量约5000万吨左右，而地条钢90%的是取代建材在房地产上的应用，地条钢的清理会使建筑用钢的实际供应明显紧张。

　　3、热卷产量由于去年以来长期维持高额利润而一直处于历史的高位

　　热卷从去年三季度到今年的一季度一直维持200-800元/吨的高利润状态，利润驱动作用促进钢企扩大生产，热卷产能利用率稳定在80%以上，峰值达到86.5%，产量居高不下。根据统计在2017年1-5月份热卷的产量同比去年上涨了4.1%，产量同比仍处于高位。

　　（二）需求：螺纹强劲 热卷疲软

　　1、PPP项目推动基建投资逐渐加速，强劲提升螺纹等建筑钢材需求

　　基建的扩张比较强劲，从挖掘机数据看，4月挖掘机行业销量同比增长101.1%,1-4月累计同比增长99.5%，好于预期，说明大规模的基建项目正有序推进。PPP项目落地率进一步增长，3月末达到34.5%，1季度完成采购的PPP项目金额达到6400亿元，超出去年同期25%以上，而且后续项目金额近10万亿元，国家一带一路政策将会促进批量项目加速落地。在PPP项目的推动下，中国1-4月基础设施建设累计37260亿元，同比大增18%，对螺纹线材等建筑钢材需求的拉动作用尤为明显。

　　2、汽车产销量出现下滑，导致热卷冷轧等需求不振

　　热卷下游需求不及预期，消费动力不足，旺季不旺。从汽车产销量看，4月份汽车销量同比下降2.2%，产量下降了1.9%，小排量汽车购置税由5%增加至7.5%降低购买积极性，热卷需求疲弱供应增大传导至价格大幅下滑。

　　3、出口不畅对热卷的需求影响较大

　　1-4月我国钢材累计出口2721万吨，同比下降25.8%。出口大幅下滑主要原因有两点：一是出口价格高于独立体和欧盟的市场价，导致出口受阻；二是美国商务部对进口钢材的双反调查以及南非计划对热卷征3年保障措施税等不利政策因素抑制钢铁出口。螺纹今年内需比较强劲，出口可转内需，而热卷出口不畅对需求的影响较大。

　　（三）库存：螺纹降幅远超热卷

　　螺纹钢的社会库存大幅下降，根据统计，螺纹钢的社会库存从今年高点回落至目前库存，降幅达到46%，同比去年扩大了14%，降幅为近几年来最大值，说明螺纹终端需求比较强劲。热卷社会库存下降不是很明显，从库存高点至目前库存降幅仅有6.9%，同比去年下降了15%，说明截止至目前热卷下游补库意愿不强。

　　二、近期出现热卷与螺纹钢供需矛盾小幅转变的迹象，卷螺价差有望部分回归

　　（一）热卷生产已连续数周出现下降，螺纹仍处于高位

　　热卷由于利润远小于螺纹，二季度热轧线检修明显增多，Mysteel数据监测，热卷生产产量连续三周下降，从4月21日产能利用率84.9%一直持续下滑至5月12日的81.2%，而螺纹产量一直保持高位，在近三周内产量维持在312-320万吨/周，5月12日由于一带一路会议华北限产周产量微降4万吨。我们认为经过长时间的提螺纹降热卷，螺纹供应偏紧的局面会得到缓解，热卷供应也会小幅收窄。

　　（二）热卷需求初现启动迹象

　　1、由于价格回落，民营卷板生产企业销售情况良好

　　民营卷板企业主要是利用钢坯轧制卷板，卷板价格回落促进销售好转，下端企业开始陆续补库。民营卷板企业由于生产成本低，在热卷价格回落过程中仍有一定的利润空间。据市场调研，民营卷板企业的近期销售状况较佳，下游需求呈现启动的迹象。

　　不过国营钢企的热卷销售状况尚未见明显变化。

　　2、热卷需求旺季逐步接近，需求预期将逐步加强

　　常规来看，热卷的消费旺季在每年的6月份之后，随着房地产逐渐竣工以及天气炎热，家电和汽车进入强补库阶段，热卷需求预期将逐步加强。

　　3、价格回落后热卷出口有所好转

　　热卷价格回落有利于出口，3月底热卷一路下跌基本接近独立体出口的价格，截止5月12日，热卷中国的出口价格已经低于独联体出口价格4美元/吨。据了解部分企业的卷板出口已有所增长，出口的好转又会进一步拉动热卷的需求。

　　4、PPP项目可能因整顿地方政府非法融资担保问题受限，导致螺纹需求可能暂时减少

　　5月3日，财政部发布《关于进一步规范地方政府举债融资行为的通知》指出，严禁地方政府利用PPP、政府出资的各类投资基金等方式违法违规变相举债。消息即出，PPP项目的进度或有所放缓，螺纹需求预计暂时减少。不过我们认为，PPP项目规模已经形成，而且国家对这一块也比较支持，长期看PPP项目对螺纹的需求还是保持强劲。

　　三、结论

　　1、近期：

　　近期螺强卷弱的基本面没有发生实质性改变，卷螺价差有逐步修复的迹象，但没有发生根本性逆转，螺强卷弱的局面还将维持一段时间，目前的价差回升仅仅是对过去大幅回落的部分修复。

　　2、中长期：

　　中长期我们认为卷螺价差回归需满足两个条件：一是热卷的下游需求大规模启动；二是部分双料钢厂进行热卷线向螺纹线的转换。如果监测数据显示热卷库存大幅下降，热卷产能利用率连续下降而螺纹产能利用率维持高位，卷螺价差则有望实际意义上的回升。