兖煤澳洲投资风险重重 面临煤价及政策波动考验

在现实残酷的海外并购市场上，曾经的“王子”与“公主”的美好童话故事，没有应验“从此，他们开始了幸福美满的生活”的经典台词。

近年来，兖州煤业（600188.SH，01171.HK）在澳大利亚的投资不断加码，公司在澳大利亚的资产已近总资产的1/3，宏观经济环境疲软，煤价一路下跌，生产成本却呈上升趋势，盈利难度增大，加之澳大利亚的政策波动、澳元汇率风险，兖州煤业在澳大利亚的投资风险重重。

兖州煤业在2012年6月28日刚刚完成澳大利亚挂牌仪式，成为中国内地首家在上海、香港、纽约、澳洲四地上市的公司。然而在短短两个月之后，却遭到境外投资者的抛售。

被唱空内情

自8月底开始，摩根大通、瑞银以及德意志银行等相继发布研究报告，降低兖州煤业的目标股价，并下调投资评级为减持，甚至卖出。美国著名投资公司Jefferies Reiterates甚至警告投资者不要被愚弄。

这些境外投资者均将兖州煤业在澳洲的资产放在了重要的评估位置。摩根大通在报告中指出，煤炭价格的持续低迷以及兖煤澳洲业绩的拖累成为了兖州煤业不被看好的主要原因。德意志银行的分析师在接受采访时更是直接表示公司在过去12个月中在澳洲的并购行为将因煤价大幅下跌，出现减值风险。

2012年半年报，兖煤交出了看似满意的业绩。摩根大通却指出，根据澳大利亚于2012年7月1日开始征收的矿产资源租赁税使得公司非经常性损益大幅增加。兖州煤业在澳洲因四个煤矿获得10.83亿元递延所得税款，使得兖州煤业2012年上半年的实际税率降为1.9%。而2011年的实际平均税率为28.3%。其次，兖州煤业并购格罗斯特矿业公司获得14.3亿元税前利益，此项资产在除去30%左右税费影响后，兖州煤业依然可获9.99亿元收益。此外，公司2009年收购澳大利亚FLEX矿业公司高达30.4亿美元的贷款为公司带来1.81亿美元汇兑收益，税后收益也达到1.36亿美元。

如果去除该三项非核心主营业务收入，2012年上半年，兖州煤业经调整后的实际净利润为30.37亿元。这与中报公布的净利润49.21亿元相差甚远。

对于国外投资者的唱空，兖州煤业证券部工作人员表示，在当前形势下，境外投资者做出这样的举动，很正常。但公司基本面仍然比较好，目前遇到的困难只是近期受行业因素影响较大，境外投资者只是受不确定因素所影响，一旦消除这些不确定因素的影响，境外投资者的信心就会回来。

激进的澳洲战略

本刊记者查阅公司历史公告显示，公司自2004年至今，在澳大利亚共有5次并购行为，最早发生在2004年，在其后5年之内并无任何并购，直至2009年公司再次发起澳洲扩张运动，2009年-2011年之间集中在澳大利亚等地大量收购煤矿资源，海外并购业务更是以双倍速度快速增长，而这个时间段正是煤炭行业景气高位，收购成本也比较高，收购虽比较合理，但仍有不同程度的溢价（见表）。

经过自2004年以来的扩张，兖州煤业在澳大利亚的产量规模已经达到了兖州煤业总产量的三分之一左右。为据公司介绍，兖煤澳洲的销售路径同澳洲煤销售途径一致，炼焦煤主要销往日本、韩国、印度和台湾地区；动力煤销往内地。

兖煤澳洲2012年上半年净利润为4.16亿澳元，同比增长近66%。但实际的营业业绩并不像净利润的增长幅度那么喜人。2012年上半年，主营业务的营业收入为6.01亿澳元，较去年同期下降19%，利润总额为2.23亿澳元，而去年同期的这一数值为3.62亿澳元，降幅达38.4%。净利润的增长来自摩根大通陈述的三个理由。

多重风险

煤炭价格的下降和生产成本的上升，人民币和澳元的汇兑波动，澳洲政府煤炭资源政策的波动是兖州煤业的澳洲资产目前面临的主要风险。

煤炭为澳大利亚第二大出口商品，目前出口量已经下滑至数年以来的新低。截至9月13日，澳大利亚BJ动力煤现货价格为90.8美元/吨，跌幅为1.09%。与此同时，受中国煤炭需求萎缩影响，导致澳大利亚煤炭出口港纽卡斯尔港煤炭出口量大幅回落，已连续两个月煤炭数量减少。8月份，中国从纽卡斯尔港进口煤炭94万吨，环比下降45%，较6月份下降64%。

9月14日，澳大利亚副总理兼国库部长期旺在一个会议上公开表示，煤矿和铁矿石的价格可能在2011年就达到了顶峰。据一位长期经营澳大利亚煤的贸易商表示，目前澳大利亚动力煤的成本价和销售价格差不多，根据运距的不同，很多煤运往国内并不盈利。

2012年中报显示，兖煤澳洲上半年平均售价为648.7元/吨，下跌幅度达35.53%；澳洲煤炭成本平均价为448元/吨，平均成本上升21%，导致公司毛利润率从2011年的45%降至27%。

中报显示，澳洲煤炭75%为现货销售，2012年上半年澳洲煤炭总销量为7111千吨，其中动力煤为5309千吨。在大的环境不好的情况下，兖州煤业又能如何独善其身呢？

兖州煤业证券部工作人员表示了对汇兑风险的担忧，以2011年为例，公司上半年汇兑收益超过12亿元，但到第三季度汇兑收益为-10亿元，公司早已看到由于汇兑波动对业绩造成的影响，也将要采取相关的措施，但目前具体措施还没有成型。

据某券商煤炭分析师表示，兖州煤业目前应对汇兑风险方法之一就是通过金融产品来调节，通过贷款方式在澳大利亚扩张的同时，与银行签订外汇套期保值合同，但具体数额不得而知。

自6月以来，澳元持续走强，澳元兑美元的已经上涨了10%。在欧美资本市场呈颓势的情形下，澳洲国债拥有了强劲的海外需求。一位不愿透露姓名的外汇分析师表示，很难说澳元是否可能创出新高。澳元走高带来相关生产成本不断增加，兖煤澳洲的煤炭贸易会受到很大的负面影响。该分析师表示，即使澳元大幅贬值，意味着全球的经济衰退，煤炭作为基础能源行业，价格也可能会长期低迷。

2012年7月1日起，澳大利亚还正式对年利润超过7500澳元的煤矿、铁矿石生产企业增收超额部分22.5%的税，目前已经开始正式实施。8月底，全球矿业巨头必和必拓总裁MariusKloppers向英国媒体表示，如果按照澳大利亚目前的矿业税和碳税，投资该国煤炭行业将无法盈利。

相比较国际矿业巨头对政策波动的担忧，兖州煤业表示，经测算，税收的增加对公司在澳洲的业务影响不大，大概在每吨2澳元左右。

据悉，澳大利亚已经出现多家煤炭巨头必和必拓、力拓、斯特拉塔公司及福特斯克金属集团等削减煤炭产量或者关闭部分煤矿。其中，必和必拓因不堪价格下跌压力再度关闭澳大利亚东北部一家合资焦煤矿。此前，在4月和5月分别关闭澳洲昆士兰地区煤矿和与日本三菱公司合营的诺威奇公园冶金用煤矿。

目前，公司资产负债率已经高达60%以上，高于国内其他煤炭行业。对此，证券部工作人员表示，公司目前资产负债率是因为经营过程中所产生的，而非因扩张产生的负债。但不难看出，受多重因素影响，兖州煤业在澳洲的投资收益面临重重风险。

据本刊记者了解，为保证现金流正常，集团公司除在建项目外，规划项目一律暂停。除此之外，集团正在压缩不必要的费用开支。