基本面难有改观 铜价涨势或将终结

尽管消费端并没有发生更多变化，但是8月国内外铜价
依然呈现出阶段性触底后的震荡缓慢反弹态势，宏观层面的预期因素成为主要动因。8月伦
铜最低下探至7280美元/吨，最高则摸至7720美元/吨，在日线以及月线的技术图表上纷纷走
入关键技术区域。其中月线图表显示铜价依然顺着60周均线发展，日线图表则显示铜价后续
上涨将面临来自半年线（120日均线）与年线（250日均线）的阻力。
   
    
   宏观面再传利空
   
   中国官方所公布的最新PMI数据显示8月份中国制造业PMI为49．2％，比上月下降0．9个
百分点，这是该指数自去年11月以来再度跌破50％荣枯线。由于此前7月PMI环比降幅已经缩
小，引发市场中有关宏观经济周期性触底的预期，因此本次PMI再次快速滑落并且跌破50处
于市场预期之外。
   
   而较早公布的汇丰8月PMI初值为47.8，创9个月以来新低。注意到此前7月下旬汇丰公布
的制造业PMI初值为49.5，反季节的大幅走高同样曾经让市场为之一振。
   
   在此背景下如果说三季度宏观经济周期确实阶段性触底，但触底后反弹的力度又将如何
预计难以呈现乐观的回答。
    
   供应端出现转变
   
   伴随着铜价反弹，7月底所呈现的废铜精铜含税价差收窄对于精铜价格的支持作用正在
消失，二者价差在8月再次拉大到1000元/吨以上。
   
   此外，来自于现货领域的信息反馈，8月华南部分地区的废铜现货交易市场的税点出现
下降，自8%下降至7.6%。因此不含税废铜通过价内税转换为含税废铜后，价格成本出现下
降。税点下降的内在逻辑为：废铜购买需求下降，税票供应相对增加。此外，废铜税点下降
意味着当前国内废铜库存成本下降，对于沪铜而言略微利空。
   
   实例：
   按8%的税点计算8月31日清远地区废铜精铜价差975元/吨，而按7.6%的税率计算价差扩
大至1200元/吨以上。
   
   而从实际进口数据观察，今年前7月废铜进口量为265.36万吨，去年同期则为262.9万
吨，并没有因为上半年精铜大多数时期处于进口亏损状态而下降，据此推测当前国内实际废
铜库存可能并不紧缺。
   

   而从铜精矿角度观察，我们追踪了包括Codelco，Freeport，BHP在内的13家世界主要矿
企的季度产量。最新的季度产量报告显示上述矿企在今年二季度铜产量达到203.7万吨，相
比于一季度的193万吨环比上涨5.6%。更加值得注意的是，今年一季度13家矿企铜产量同比
下降2%，而二季度一举扭转为同比上涨1.9%。
   
   根据智利《信使报》报道，未来几年智利主要矿业企业均有重要的投资计划，总投资额
可达900亿美元。如这些投资计划如期实施，今后几年智利铜产量可望增加50%。
   
   同样作为未来铜矿产量继续保持增长的证据，则是弗里波特-麦克莫兰铜金公司
(Freeport McMoRan Copper &Gold)在8月同意支付更高的冶炼费用，为明年TCRC价格上涨铺
平了道路。TCRC上涨意味着冶炼商在和矿山之间的谈判中因为精矿供应数量增加而占据上
风。
        
   如何看待精铜库存
   
   基本面上供给与需求的作用最终将反馈至精铜市场的库存变化之中。截止到8月31日，
SHFE LME COMEX库存总量为438826吨，相比于一个月之前减少16146吨。
   
   但如果将保税区库存考虑在内，整体库存却未必下降如此数额。因为当前以美元计价的
上海保税区贸易升水依然低迷，维持在70美元/吨上下，与7月份无太多的变化。以上信息显
示保税区库存未有下降甚至还会出现上涨。
    
   未来可能的基本面变化
   
   从我们与产业客户的交流得知，今年与房地产市场相关的精铜消费在下半年预计仍将处
于低迷阶段，例如包括家用电器所使用铜管、漆包线以及卫浴所用的铜锌合金。
   
   然而不可否认的是以基建投资为代表的政府投资活动正在逐步增加，这将在一定程度上
抵消房地产投资增速下滑所带来的影响。
   
   如何看待美联储会议
   过去一个月中，市场最关注的莫过于美联储进一步动向。先是8月23日公布的美联储货
币政策委员会FOMC会议纪要，显示支持额外宽松的成员从“a few”增至“many”。随后8月
31日全球央行会议上，伯南克讲话释放信号，称美联储准备做更多来支持美国经济。值得注
意的是，伯南克会上的发言并未承诺QE3，但对经济数据、尤其是就业数据表达了更多地关
注。对美国疲软的经济状况的阐述似乎是在为过去的作法辩护，同时也在为未来的宽松政策
铺平道路。
   
   美联储目前可选主要操作包括：加强前瞻指引、推出新的资产购买计划、降低超额准备
金率等。
   
   加强“前瞻指引”：将维持超低利率的承诺期限由现在的2014年底延长（至2015年
中？），该选项风险低、异议少，便于推行。此前也有市场人士曾预期美联储会在8月会议

上使用，但该项政策对实体经济的刺激作用恐怕有限，利率已位于超低区间，而当前影响美
国经济动力复苏的阻力来自于市场悲观的预期而非较高的资产价格。
   
   推出新的资产购买计划：该项操作的执行动力来自于美国经济面临的短期风险，一是来
自于外部的欧债危机，二是将于年底爆发的财政悬崖。国会预算办办公室最近公布的报告
称，财政悬崖将拖累美国2013年GDP增长0.5个百分点，而美国两党大选在即，财政问题或成
为双方选举的筹码，政治拉锯难以避免。因此，市场普遍认为，面临内忧外患，联储获奖提
前采取动作，于年内甚至9月的议息会议上推出新的资产购买计划。同时，逐渐稳定的物价
水平也为QE的推出提供了较为成熟的时机。
   
   但是，步入8月以来，美国诸多短期数据走强，包括工业订单、房地产价格等数据转好
的态势若持续加速，二季度GDP由1.5%上修至1.7%，同时若将于9月7日公布的非农就业数据
显示就业情况转好，都将影响部分具有决策权的联储官员的判断，进而影响资产购买计划是
否推出的决断以及推出的时间点。